大秦鐵路(601006)：西煤東運大動(dòng)脈 業(yè)績(jì)修復預期強

投資邏輯

公司是國鐵集團旗下以煤炭運輸為主的鐵路運輸公司。公司本部擁有2465 公里鐵路里程，核心路產(chǎn)為大秦線(xiàn)。大秦線(xiàn)是我國西煤東運的核心通道，主要負責保障山西省煤炭外運，2024 年煤炭發(fā)運量為3.92 億噸，占全國鐵路煤炭運輸量的14%。1H2024，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)鐵路貨運收入占比為73%;同時(shí)公司參股朔黃鐵路等公司股權，投資收益14.3 億元，占利潤總額比例為18%。受山西省煤炭減產(chǎn)影響，2024Q1-Q3 公司歸母凈利潤為86 億元，同比下滑23%。

預期山西省加大保供力度，大秦線(xiàn)運量出現修復。從過(guò)往數據來(lái)看，公司業(yè)績(jì)漲跌與大秦線(xiàn)運量有較強相關(guān)性。大秦線(xiàn)在2011 年后貨運量已經(jīng)可以接近最高運輸量4.5 億噸，通過(guò)復盤(pán)大秦線(xiàn)過(guò)往貨運量變動(dòng)影響，我們認為影響其貨運量的主要因素包括煤源地供給端的政策、大秦線(xiàn)分流情況以及進(jìn)口煤影響。2024 年山西省開(kāi)展安監以及治理“三超”活動(dòng)，煤炭減產(chǎn)量超預期，山西也面臨較大經(jīng)濟增長(cháng)壓力。展望2025 年，山西省政府明確加大能源保供力度，煤炭產(chǎn)量或增加3100 萬(wàn)噸以上;預計2025 年進(jìn)口煤增速放緩，全年小幅增長(cháng)或維持平穩，對大秦線(xiàn)影響減弱。煤源地政策寬松下我們預計2025 年大秦線(xiàn)貨運量同比增長(cháng)5%。

短期運價(jià)難以提升，可轉債退市后財務(wù)費用下降。目前公司實(shí)施國鐵集團統一運價(jià)基價(jià)，部分線(xiàn)路本線(xiàn)實(shí)施煤炭特殊運價(jià)，2018 年以后運價(jià)沒(méi)有調整，預計短期內公司運價(jià)難以提升。2025 年2 月公司可轉債退市，預計當年利息費用將減少，支撐公司盈利提升。

低估值紅利資產(chǎn)，轉債退市后預期補漲。公司承諾2023-2025 年分紅比例不低于55%，過(guò)往股息率大多在5%以上。2024 年公司股價(jià)表現滯后于紅利板塊，主要由于187 億可轉債轉股使得股本增多以及大秦線(xiàn)經(jīng)營(yíng)數據低于預期。2 月可轉債退市后利空因素消退，公司盈利修復預期強，資產(chǎn)明顯低估，預期股價(jià)出現補漲。

盈利預測、估值和評級

預計公司2024-2026 年歸母凈利潤分別為94.82 億元、112.78 億元、119.86 億元，同比增速分別為-20.5%、18.9%、6.3%。公司對應PB 分別為0.92 倍、0.95 倍、0.92 倍。參考可比公司2025 年平均PB 倍數1.01x，公司掌握西煤東運核心大通道大秦線(xiàn)，資產(chǎn)質(zhì)量?jì)?yōu)質(zhì)，基本面修復預期強，給予公司2025 年1.1 倍PB 估值，目標價(jià)格為7.85 元，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評級。

風(fēng)險提示

煤源地政策風(fēng)險、核心路產(chǎn)被分流風(fēng)險、進(jìn)口煤沖擊風(fēng)險、煤炭需求不及預期、鐵路運量增長(cháng)不及預期。