關(guān)濱：油價(jià)大跌后的修復之路

中國國際金融有限公司研究部董事總經(jīng)理 關(guān)濱

當前行業(yè)不景氣的狀態(tài)，可能在金融環(huán)節，特別是金融創(chuàng )新環(huán)節又有很強的需求，同時(shí)也有很大的挑戰。所以我覺(jué)得，我們現在這個(gè)論壇既是非常規的論壇同時(shí)也是談幾個(gè)。我們談到不僅僅是金融市場(chǎng)和金融產(chǎn)品的創(chuàng )新，這里面更重要涉及到整個(gè)中國能源產(chǎn)業(yè)結構以及消費習慣的變革，這個(gè)也是呼應了今天早上陳總先生的講我們能源變革其實(shí)是人的、社會(huì )的行為習慣的變革，甚至可能激烈到這種陳總用的是“階級矛盾的爆發(fā)”。但是我們覺(jué)得，中國現在問(wèn)題的累計大家也已經(jīng)看到了環(huán)境方面的壓力，這個(gè)也到了一個(gè)刻不容緩的愛(ài)有變革的措施出臺和動(dòng)態(tài)發(fā)生的這樣一個(gè)狀態(tài)。具體來(lái)說(shuō)這個(gè)變革涉及到兩個(gè)方面，一方面是供應側，另外一方面是需求側。中國消費者同樣存在著(zhù)消費習慣的改變和觀(guān)念的升級，或者說(shuō)是改良。

我剛剛渡假從日本回來(lái)，我從日本做了一個(gè)自駕游，自己最明顯的感受就是，我是事隔七年沒(méi)有去過(guò)日本，之前去過(guò)之后有一個(gè)比較深的印象，大家如果晚上承天機場(chǎng)落地的話(huà)，因為那個(gè)機場(chǎng)比動(dòng)靜比較遠，整體一個(gè)感覺(jué)就是日本非常暗淡夜晚幾乎沒(méi)有什么路燈，整個(gè)這個(gè)國家的能量消耗降低了一個(gè)相當低的水平。我自己搞了一個(gè)自駕游，我沒(méi)降落之前心理已經(jīng)比較涼的，好像開(kāi)車(chē)真的是用車(chē)燈，沒(méi)有路燈。還有一個(gè)感覺(jué)，我們走山路的時(shí)候發(fā)現開(kāi)了一段之后，前面的人幾乎不踩剎車(chē)。這也是一個(gè)很有意思的現象。我發(fā)現好像踩剎車(chē)的主要就是我，我覺(jué)得這樣比較有普通習慣的人堆里面，我顯得比較的異類(lèi)。我只是想給大家一個(gè)提示，就是說(shuō)其實(shí)在不同的國家，不同的社會(huì )生態(tài)環(huán)境下，大家的行為規則、習慣可能差異還是蠻大的。

我們現在談的更多還是供應側供應側，主要還是針對的政府能夠做什么，談的在消費者層面可能是比較有限的。我們現在說(shuō)政府能做什么？我覺(jué)得我們想提示的、研究的或者對于我們實(shí)業(yè)投資很關(guān)鍵的就是說(shuō)，供應渠道、供應安全、外交地緣政治這些方面聽(tīng)上去都是很大的概念，一會(huì )兒我會(huì )講一兩個(gè)非常具體的問(wèn)題，大家會(huì )感覺(jué)到這個(gè)后續的掉挑戰是非常巨大的。當然現在大家更看到的是多種能源產(chǎn)品競爭匯聚到了電力部門(mén)，我們如火如荼推進(jìn)電力行業(yè)的改革，但是大家也看到了整個(gè)在電力生產(chǎn)環(huán)節的上游的競爭，包括過(guò)剩的氣電現象嚴重程度，都是非常棘手的問(wèn)題。

因此，我想我們的觀(guān)點(diǎn)主要還是從資本市場(chǎng)的角度出發(fā)，怎么樣把這個(gè)行業(yè)的生態(tài)環(huán)境進(jìn)行改良，變得更有吸引力。因為上午陳總也講了，資本市場(chǎng)的力量是非常大的，但是我們也看到了資本市場(chǎng)第一在我們亞洲特別是中國這部分的資本市場(chǎng)，總體來(lái)講資產(chǎn)荒的大背景下，所謂資產(chǎn)荒就是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)荒?，F在隨著(zhù)人民幣可能的匯率的變動(dòng)和我們現在的資金離開(kāi)中國的壓力存在或者進(jìn)一步加大的情況下，我們的體量使得其他世界國家收益率很快就下來(lái)了，資產(chǎn)方不光是中國國內，我們在全球的資產(chǎn)的流動(dòng)過(guò)程當中，我們對其他國家的資產(chǎn)的回報率的前景也有一點(diǎn)深刻的影響。這樣的背景下我們覺(jué)得行業(yè)的投資也好，還是我們怎么樣過(guò)冬，更關(guān)鍵的是先把握對油價(jià)的判斷。后面可能只講一個(gè)問(wèn)題我們怎么樣分析油價(jià)。除了油價(jià)之外還有老生常談的我們怎么樣平衡進(jìn)口和國產(chǎn)的關(guān)系。特別是作為國家公司或者是政府的部門(mén)來(lái)講，在國際市場(chǎng)上的資源越來(lái)越多，越來(lái)越便宜的情況下，我們到底覺(jué)得是有外壁，還是外面有新大陸？像西班牙這個(gè)地理大發(fā)現，國內有分配不公，但是我們先把國外拿下來(lái)再考慮國內的問(wèn)題。是資本市場(chǎng)比較關(guān)注的一個(gè)挑戰問(wèn)題。我們合同當軸有新合同有老合同，老合同貴一點(diǎn)新合同便宜一些新老合同都面臨著(zhù)進(jìn)口供應相對過(guò)剩的國內市場(chǎng)。

供應鏈的問(wèn)題，比較嚴峻的局面除了油價(jià)下跌之后還有一個(gè)可能的原因是我們目前的供應格局是20年前中央或者說(shuō)這個(gè)產(chǎn)業(yè)的制定決策人規劃下來(lái)，也就是說(shuō)我們有千里迢迢的天然氣的成熟管道運輸，我們的邊境不管是來(lái)自于新疆這邊，東北亞地區還是俄羅斯的，在這個(gè)大的背景情況下，我們現在面臨的競爭是幾千公里，境內四千多公里的主干線(xiàn)加上之前七千多公里，境外少數也有一兩千公里，這樣的一套供應格局運輸成本越來(lái)越便宜，運到東部碼頭的成本可能比西部北部邊境更便宜的局面。不光只是一個(gè)油價(jià)下跌帶來(lái)的困難，也有一個(gè)油價(jià)下跌導致我們一個(gè)供應鏈的布局是不是合理，在新的技術(shù)變革下還能不能長(cháng)期地發(fā)展的一個(gè)問(wèn)題。大家也知道，這里面很大一個(gè)將來(lái)的出入就是國家可能考慮做獨立的國家管網(wǎng)，這個(gè)管網(wǎng)如果真的要支持四千公里的這樣一套運輸體系的話(huà)，在這個(gè)國際油價(jià)長(cháng)期低迷甚至ING價(jià)格運到我們主要力度比較便宜的情況下，這種管輸費到底是市場(chǎng)來(lái)決定還是國家財政來(lái)給投資人進(jìn)行剛性的補貼？我們燒高香我們認為油價(jià)最好回到70塊錢(qián)，這樣境內產(chǎn)業(yè)鏈條當中，這個(gè)利益大餅就都存在了。但是如果有價(jià)真的往30塊錢(qián)甚至30塊錢(qián)去了，原來(lái)這套供應鏈條的體系和銷(xiāo)售的方向又受到進(jìn)一步地挑戰。這個(gè)問(wèn)題我們提出來(lái)之后，就變成了我們定價(jià)機制了，這不是簡(jiǎn)單降一塊二或者七毛錢(qián)的問(wèn)題了。這調價(jià)是季度調還是月度調還是怎么樣的問(wèn)題。這是重新大分配，但是這個(gè)利益分配已經(jīng)到了一個(gè)不僅僅是做捉襟見(jiàn)肘的問(wèn)題，一些肢體環(huán)節被砍掉了。

再往下延伸的就是央地關(guān)系。大家在座很多談多這方面的內容，在發(fā)達地區又是沿海地區，自己有進(jìn)口的便利條件，同時(shí)買(mǎi)傳輸管道的氣，這樣的是維護央企的一些企業(yè)。在座各地的企業(yè)，中國在其實(shí)老外里面是30個(gè)國家和地區組成，每一個(gè)地區也有自己相對獨立的一些利益訴求。如果大家有便利條件能夠自己的經(jīng)濟先復蘇，為什么等著(zhù)全國一盤(pán)棋？這里面我相信也有步調說(shuō)的一些差異。

當然了，后面兩個(gè)可能更多是技術(shù)層面，因為大家知道油價(jià)下跌之后對油氣公司最大的一個(gè)問(wèn)題，是儲量。如果上午講的，其實(shí)很大層面上是我們看到在油價(jià)下跌之后我們國內的這個(gè)資源的勘探發(fā)現上是有了非常好的進(jìn)步，有了大的斬獲。但是國際情況下，特別是三桶油確實(shí)受美國一些監管的規則，這些規則對于量的評估是12個(gè)月的評價(jià)。去年底90多塊錢(qián)的油價(jià)，今年已經(jīng)很難往60塊錢(qián)以上了。也就是說(shuō)，在評估這個(gè)資產(chǎn)的時(shí)候，資產(chǎn)的規模在國際口徑下確實(shí)有可能以一個(gè)空前低的油價(jià)為基礎作為下調，這只是量我們沒(méi)有談到價(jià)值。大家更關(guān)心的是在這個(gè)帳戶(hù)上減值多少，有多少資產(chǎn)，或者說(shuō)資產(chǎn)已經(jīng)完全不值錢(qián)了我要把它注銷(xiāo)了。這個(gè)應該相對來(lái)說(shuō)冗余度大一些。我們在價(jià)值評估當中所用的價(jià)和量的評估當中價(jià)是不一樣的。國際市場(chǎng)上給大家一個(gè)自主決定的空間。

這些不管怎么變都會(huì )在今年底央企出的財報當中要有所反應，這是以前大家看不到的，這一次會(huì )比較激烈。涉及到在座油服公司，去年油價(jià)剛剛下跌國際大規模的海上鉆井船服務(wù)業(yè)者已經(jīng)很超前進(jìn)行賬面的截肢。我們現在這部分是滯后的。最后就是扯不清了賬了，我們現在看到是很多能源領(lǐng)域，我們有新老僵尸的存在，我們有很多環(huán)節老僵尸確實(shí)已經(jīng)不行了，還有很多新的產(chǎn)能在明年后年投產(chǎn)。很多專(zhuān)家呼聲讓僵尸企業(yè)死掉吧。死亡證和出生證給誰(shuí)不給誰(shuí)好象有點(diǎn)說(shuō)不清楚。

從創(chuàng )新的角度提幾句話(huà)，我們在金融市場(chǎng)大背景首先還是一個(gè)資產(chǎn)方的大背景，同時(shí)現在投資者由于收益率的預期已經(jīng)大幅度的下調，但是這個(gè)只是投資者收益率的預期，完全不是我們業(yè)內人士負債的融資成本的預期，大家把這兩個(gè)分開(kāi)。因為我們實(shí)際上業(yè)內的人士，負債的這個(gè)成本是什么？實(shí)際上是要看我們產(chǎn)出品的那個(gè)價(jià)格趨勢和利息率的相對變化。我們知道PPI連續多少個(gè)季度下滑，由于我們定價(jià)政策很多調整是滯后的，所以憋到不能不調都是斷崖式的往下調。PPI的壓力不斷釋放，同時(shí)還會(huì )繼續釋放。這種情況下，PPI下滑和我們的國家央行的基準利率的下滑之間，時(shí)間差和這個(gè)步伐上的差異其實(shí)始終是我們的匠心趕不上PPI。實(shí)際上融資成本并沒(méi)有下降，表面上降息了，實(shí)際上我們中上游實(shí)際環(huán)節企業(yè)融資成本不斷下降還是在上升的。這樣大環(huán)境下，資本輸出方來(lái)講大家需要的是投資機會(huì )，需要是可靠匯報的資產(chǎn)，而且大家對資產(chǎn)匯報率要求從5%、6%，現在已經(jīng)變成了3%左右的只要是可靠大家都還要排隊的。

煤層氣一個(gè)重要的環(huán)節就是煤炭，煤炭是先于我們油氣行業(yè)進(jìn)入了一個(gè)嚴冬。怎么環(huán)節煤炭的這個(gè)重災區的GDP下滑、就業(yè)的壓力，同時(shí)又能走出一條路，我們今年做了一個(gè)煤層氣公司的上市，大家可能聽(tīng)說(shuō)過(guò)這個(gè)亞美能源。我當時(shí)在這個(gè)過(guò)程中就在想，中國實(shí)際上有大量我們現在所說(shuō)的煤層氣，實(shí)際上是井下開(kāi)采不是地表開(kāi)采，地表開(kāi)采是伴隨煤炭安全生產(chǎn)所進(jìn)行的從業(yè)。既然煤炭需要扼制但是這些就業(yè)需要支持，為什么我們把不把原來(lái)應該做的煤層氣的利用，煤層氣的開(kāi)采特別通過(guò)井下更大規模的、科學(xué)、集約式地開(kāi)采做好，為后面的煤炭的安全生產(chǎn)打一個(gè)基礎。同時(shí)，在這個(gè)過(guò)程當中使得煤層氣能夠來(lái)補貼、支持這些煤炭重災區的經(jīng)濟狀況。今天上午最后一個(gè)演講我聽(tīng)到了講現在陜西地區煤層氣的創(chuàng )造的價(jià)值、產(chǎn)值已經(jīng)超過(guò)了煤炭，這其實(shí)一定程度上在基層的層面上，已經(jīng)在找這方面的出入。我特別覺(jué)得，政府可能在這一方面應該抓住一些機遇進(jìn)行協(xié)調跟推動(dòng)。

這個(gè)有可能也是一個(gè)頁(yè)巖氣之外一個(gè)新的契機。還有一個(gè)財政跟定價(jià)機制的問(wèn)題。為什么？現在市場(chǎng)化在全球范圍內我們都知道的，只有在原油價(jià)格層面上我們有一個(gè)全球所謂市場(chǎng)化的價(jià)格，我們成品油到加油站到各個(gè)國家，可能之間的價(jià)格差了兩倍、三倍，為什么有么大的差別，大家都知道這里面有政府的稅收。有一個(gè)奇怪的問(wèn)題，為什么政府能收得上來(lái)這么多的稅？其實(shí)也想象得到，如果這個(gè)行業(yè)都是小煤窯式的，都是過(guò)剩的供應它是收不上稅，偷稅肯定是很?chē)乐?。只有比較強有力整合產(chǎn)業(yè)鏈結構才有政府把稅收交上去，使得國家一些稅收出現三倍甚至四倍的局面。這個(gè)角度來(lái)講，所謂行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上市場(chǎng)化，我相信在不同的環(huán)節這個(gè)定義跟概念是不同的。我們知道中國在成品油方面油價(jià)爆跌之后我們加了四次消費稅。天然氣層面大家是沿著(zhù)現有的定價(jià)機制繼續走，還是有別的變數？這里面還是有很多的選項政府來(lái)討論。最終基于市場(chǎng)良性循環(huán)的建設創(chuàng )新還是最重要的。

我想最后說(shuō)幾句關(guān)于油價(jià)的判斷和我們的研究方面的心得。

我們對油價(jià)是非常悲觀(guān)的，大家知道就是說(shuō)，現在過(guò)去這幾個(gè)月我們看到有需求，有很多人也愿意接受我們石油分析員。大家的需求來(lái)自于我反彈，或者覺(jué)得我們準備2016年進(jìn)行全球大規模收購兼并，做一些這方面的準備?？傮w我們覺(jué)得，有可能2016年還是為時(shí)過(guò)早的時(shí)間。整體我們還是在一個(gè)尋底的過(guò)程當中。

在座有很多也是涉及到跟研究工作比較相關(guān)的領(lǐng)域的朋友，所以我就不多展開(kāi)了，我直接給大家看幾頁(yè)的數據，大家就明白現在主流的能源預測當中一些數據的背景和它最后所表達的意義是什么。

首先來(lái)看我們把影響全世界的預測三大機構，當然還有其他的，我就不一定很完備，主要就是OECD國家競合組織的能源。大家對這個(gè)有沒(méi)有公使，共識是在哪里？分歧是在哪里？這樣有助于我們對二手資料研究進(jìn)一步簡(jiǎn)化。大家發(fā)現的結果比較有趣，我們先看這個(gè)需求層?；旧洗蠹矣幸粋€(gè)共識就是認為需求是復蘇的，而且可能比較強勁。

大家今年越來(lái)越擔憂(yōu)的是在美國進(jìn)入加薪之后很多新興市場(chǎng)國家明年要爆掉了，我們有一個(gè)更反應基本面的圖跟大家解析，但是基本上就是說(shuō)這些靠天吃飯，靠賣(mài)資源的國家在大宗商品價(jià)格齊齊下跌，美元升息的過(guò)程當中自身匯率，自身的財政狀況進(jìn)一步惡化的加劇可能性越來(lái)越大。

更有趣的是我們看到供應側，大家集中討論是在供應側。比如說(shuō)美國減不減產(chǎn)。增加的地方其實(shí)是加拿大，三大機構都認為加拿大是貢獻增產(chǎn)的主力軍。我們特意看了看這里面什么情況？可以跟大家講，現在加拿大主要還是油砂，它的成本是多少。目前已經(jīng)是40-50塊錢(qián)的水平。拋去折舊的成本，再產(chǎn)的項目油砂，我們講再項目的擴產(chǎn)和擴建項目，就是新建項目的投產(chǎn)不是談的新項目的，現金成本基本上是在30塊錢(qián)以下。

另外一個(gè)共識是俄羅斯，俄羅斯從高油價(jià)到現在就是減產(chǎn)，明年大家還是認為他會(huì )減產(chǎn)。俄羅斯絕對是比較冤大頭的?，F在這個(gè)老大哥要出來(lái)特別想在中東搞一點(diǎn)什么他自己有什么實(shí)力，出來(lái)充大哥。俄羅斯的產(chǎn)量由于遠離市場(chǎng)非常長(cháng)的距離，它即便在貶值了那么多之后都增產(chǎn)不出來(lái)，這也是一個(gè)很有意思的情況。大家也都在看了，中東亂向有沒(méi)有一個(gè)大哥主持新的局面，至少把一個(gè)增產(chǎn)國按倒在地，這樣有可能恢復供應重新走向一個(gè)緊縮。原來(lái)看到的帝國都是紙老虎，像這個(gè)俄羅斯自己也是比較麻煩的。ISS賣(mài)油，賣(mài)的打折扣但是是他的來(lái)源之一。俄羅斯的減產(chǎn)說(shuō)明什么，說(shuō)明俄羅斯的財政改善是越來(lái)越有限。它出來(lái)說(shuō)在中東地區變成了一個(gè)更主要的力量恢復秩序和減產(chǎn)的努力是非常有限。

主要在美國的預測上也有分析，美國人自己認為是不健產(chǎn)。美國的分歧跟差異來(lái)自于哪里？我跟大家看一個(gè)圖。大家看這一頁(yè)的左下角的圖是美國產(chǎn)量預測，這里面既有歷史數據也有強調的預測。每一條曲線(xiàn)是在過(guò)去每一個(gè)月度，每一個(gè)能源署給出來(lái)的預測。大家不要輕易看某一期行業(yè)的預測，因為美國整個(gè)這套數據體系它比我們有很強的修整。也就是說(shuō)，我對歷史數據可能在下一個(gè)月或者下兩個(gè)月的過(guò)程當中我就進(jìn)行了尋找。這個(gè)過(guò)去在這幾個(gè)月當中美國修整是怎么修整的？實(shí)際上是對歷史數據的上調，對未來(lái)預測數據的下調。對2016年底和2017年的預測雖然也下調了，但是向上拐彎大的趨勢沒(méi)有變，出現一個(gè)V型的過(guò)程。為什么有這個(gè)就是頁(yè)巖油被擠出，但是同時(shí)墨西哥灣有13在建產(chǎn)能的項目投產(chǎn)。2017年為什么美國一直堅持重談？實(shí)際上就是下不去。這個(gè)預測過(guò)程在過(guò)去半年間的修整都畫(huà)在這個(gè)圖上，這個(gè)修整完成對歷史數據上翹對歷史數據一定下沉。歷史數據上翹中國人喜歡談陰謀論，實(shí)際上我們也不特別想美國有什么真正陰謀論，本身這個(gè)數據大家希望每個(gè)月度數據拿出來(lái)變化看，不要斷章取義某一個(gè)時(shí)代的數字，這并不反應情況。

這樣的一個(gè)大背景，最后的一個(gè)機理，我們更關(guān)注是在這個(gè)所謂成本曲線(xiàn)的意義，因為大家在談?dòng)蛢r(jià)的時(shí)候動(dòng)輒就在誰(shuí)誰(shuí)誰(shuí)車(chē)成本到多少了之不下去被擠出的，這個(gè)成本變動(dòng)已經(jīng)超出了一個(gè)油公司努力自身的一個(gè)范圍。很多靠天吃飯，靠自然資源吃飯國家，自身貨幣貶值比公司任何降成本帶來(lái)的影響大得多。我們把各個(gè)國家實(shí)際的成本轉成美元之后貨幣貶值30%50%之后它的成本轉成美國之后變得非常小。轉型我們可以理解，比如說(shuō)我是運動(dòng)員出身我都是靠吃體力飯非讓我一年半年轉成一個(gè)IT精英，好象不像現實(shí)。很多家長(cháng)把成龍成鳳的夢(mèng)想轉給小孩，不是馬上能夠實(shí)現的。把資源出口量占總產(chǎn)量的比例，它外債的規模占它GDP的比例，和增產(chǎn)的比例都給大家拿來(lái)看。讓大家忽略一點(diǎn)美國在整個(gè)的油價(jià)跌的過(guò)程當中實(shí)際是是增產(chǎn)的。而且，美國并沒(méi)有任何的政策，它不在意這個(gè)油價(jià)跌到什么程度。美國從產(chǎn)量基本上接近OPEC，基本上接近OPEC40-50%的一個(gè)趨勢。作為一個(gè)增量供應者他的策略是通過(guò)油價(jià)還是什么？我們得活好地想想。美國七億多桶的戰略?xún)淇赡芨哌_15%賣(mài)入市場(chǎng)。這個(gè)過(guò)程當中不同市場(chǎng)參與者怎么進(jìn)行一些應對和變化，這也是一個(gè)新的未知數。