寶豐能源(600989)：內蒙一期如期投產(chǎn) 煤炭?jì)r(jià)格下行帶來(lái)盈利彈性

事件描述

3 月11 日晚，寶豐能源發(fā)布2024 年報，全年實(shí)現營(yíng)收329.83 億元，同比增加13.21%，實(shí)現歸母凈利潤63.38 億元，同比增加12.16%;實(shí)現扣非凈利潤67.80 億元，同比增加13.97%，基本每股收益0.87 元。

四季度焦炭板塊延續弱勢，三季度檢修因素消除產(chǎn)銷(xiāo)回升

公司第四季度實(shí)現營(yíng)收87.08 億元，同比-0.30%，環(huán)比+18.04%;歸母凈利潤18.01 億元，同比+2.33%，環(huán)比+46.16%;扣非凈利潤18.74 億元，同比+3.90%，環(huán)比+34.79%。四季度收入利潤均實(shí)現環(huán)比大幅提升，主要由于三季度檢修因素消除，公司第四季度量增明顯。從公司披露的經(jīng)營(yíng)數據來(lái)看，焦炭的產(chǎn)量/銷(xiāo)量環(huán)比-1.55/+0.19 萬(wàn)噸，聚烯烴的產(chǎn)量/銷(xiāo)量環(huán)比+15.18/+14.77 萬(wàn)噸，EVA 產(chǎn)量/銷(xiāo)量環(huán)比+2.36/+3.12 萬(wàn)噸。其余產(chǎn)品量環(huán)比變動(dòng)基本持平。產(chǎn)品均價(jià)來(lái)看，焦炭?jì)r(jià)格環(huán)比+1.39%，聚乙烯價(jià)格環(huán)比+1.18%，聚丙烯價(jià)格環(huán)比-2.10%，整體波動(dòng)較小。成本端，根據我們的測算，公司采購的氣化原料煤/動(dòng)力煤/焦化精煤價(jià)格環(huán)比+9.44%/-10.32%/+1.69%。

焦炭四季度經(jīng)歷了供應收縮帶來(lái)的價(jià)格提漲以及年尾的鋼材需求不佳帶來(lái)的價(jià)格下滑，季均價(jià)格基本穩定。聚烯烴表現平淡，雖有原油價(jià)格支撐，但市場(chǎng)呈觀(guān)望態(tài)勢，整體價(jià)格價(jià)差延續弱勢。2025 年初以來(lái)，煤炭及焦炭?jì)r(jià)格快速回落，焦炭板塊盈利有所收窄，烯烴盈利改善明顯，內蒙項目三條線(xiàn)陸續投產(chǎn)將使公司一季度業(yè)績(jì)獲得較大彈性。

多方面精益管控成本，寶豐能源不斷驗證自身α

煤炭采購來(lái)源持續優(yōu)化。公司原材料主要采購煤炭，煤炭?jì)r(jià)格對成本影響較大。根據公司披露，2024 年全年氣化原料煤/煉焦精煤/動(dòng)力煤平均采購單價(jià)同比-8.78%/-13.48%/-10.88%。報告期內，公司煤炭?jì)\系統建成投用，實(shí)現了煤炭卸、儲、配、運業(yè)務(wù)一體化管控，卸車(chē)能力和效率明顯提升。從采購源頭來(lái)看，積極拓寬原料煤供應渠道，調整供應商結構，降低入爐煤成本。報告期內新增煤炭供應商9 家、新煤種31 個(gè);全年采購疆煤占甲醇氣化煤比例37.23%，同比增加3 個(gè)百分點(diǎn)，其中，中熱值煤較內蒙古煤到廠(chǎng)價(jià)格平均低約100 元。同時(shí)，公司積極強化物流運輸調度，焦炭產(chǎn)品裝車(chē)時(shí)間同比縮短12%;加強鐵路運輸費用議價(jià)工作，積極爭取運費優(yōu)惠政策，合理調控公鐵運量，節約運輸成本上億元。

綜合能耗進(jìn)一步下降。報告期內，公司萬(wàn)元產(chǎn)值能耗2.8 噸標準煤，同比下降4.4%。

費用控制方面，公司全年銷(xiāo)售費用占比同比+0.07pct，管理費用占比同比+0.01pct，財務(wù)費用占比同比+1.14pct，公司費用整體略有上漲。研發(fā)費用率2.29%，同比+0.81pct。

資本開(kāi)支持續投入，內蒙一期投產(chǎn)

新建項目穩步推進(jìn)，內蒙一期如期投產(chǎn)。據公司公告稱(chēng)，報告期內，10萬(wàn)噸/年醋酸乙烯項目按期建成，為EVA 項目提供穩定低成本原料保障;10 萬(wàn)噸/年針狀焦項目按期建成，將公司自產(chǎn)瀝青加工為高端針狀焦產(chǎn)品，延伸了煤焦油加工產(chǎn)業(yè)鏈，提高了產(chǎn)品附加值;寧東25 萬(wàn)噸/年EVA項目于2024 年2 月投產(chǎn)，順利產(chǎn)出光伏級EVA 產(chǎn)品，標志著(zhù)公司向產(chǎn)品高端化邁出重要一步;第一系列100 萬(wàn)噸/年烯烴生產(chǎn)線(xiàn)于2024 年11 月投產(chǎn)、第二系列100 萬(wàn)噸/年烯烴生產(chǎn)線(xiàn)于2025 年1 月投產(chǎn)，第三系列100 萬(wàn)噸/年烯烴生產(chǎn)線(xiàn)將于2025 年3 月底投產(chǎn)。內蒙古一期項目是公司今年成長(cháng)性的保障，該項目采用綠氫與現代煤化工協(xié)同生產(chǎn)工藝，烯烴總產(chǎn)能為300 萬(wàn)噸/年，是目前為止全球單廠(chǎng)規模最大的煤制烯烴。新項目烯烴單耗顯著(zhù)較原有項目降低。其次，內蒙古項目靠近煤炭原料資源豐富的內蒙古地區，將顯著(zhù)降低原料運輸成本。內蒙項目使公司平均成本進(jìn)一步降低。項目投產(chǎn)后，公司烯烴產(chǎn)能將達到520 萬(wàn)噸/年，產(chǎn)能規模躍居我國煤制烯烴行業(yè)第一位。

投資建議

我們認為公司的規模優(yōu)勢和成本控制領(lǐng)先全行業(yè)，同時(shí)不斷壓縮成本，成為行業(yè)內標桿企業(yè)。內蒙古項目一期落地將帶來(lái)2025 年較大盈利彈性，后續寧東四期、新疆項目等將提供遠期成長(cháng)空間。我們預計公司2025-2027 年歸母凈利潤分別為133.05、162.60、182.74 億元(煤炭?jì)r(jià)格下行略提高烯烴板塊盈利預期，2025-2026 原值125.12、133.67 億元)。對應 PE 分別為9.64、7.89、7.02 倍，維持“買(mǎi)入”評級。

風(fēng)險提示

(1) 新建項目建設進(jìn)度不及預期;

(2) 原材料及產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng);

(3) 宏觀(guān)經(jīng)濟下行。