恒源煤電(600971)：皖北煤企穩健運行 聯(lián)營(yíng)火電貢獻增量

安徽省屬企業(yè)，業(yè)務(wù)以煤為基、聯(lián)動(dòng)電力，分紅穩中有升。公司2004 年在上交所上市，是安徽省最早上市的煤炭公司，控股股東為皖北煤電集團。煤炭銷(xiāo)售為核心業(yè)務(wù)，除2014、2015 年，近十年貢獻煤炭毛利占總毛利比重均在90%以上，其他業(yè)務(wù)包括電力、鐵路運輸、公路運輸、建筑材料等。公司注重股東回報，2019-2023 年股利支付率穩中有升，2023 年派發(fā)現金分紅總額10 億元(含稅)，分紅比率50.10%。

煤炭業(yè)務(wù)：現有資源儲量充足，資產(chǎn)注入預期仍存。截止2023年，公司煤炭資源總量11.05 億噸，可采儲量約5.57 億噸，可采年限約51 年，礦區分布在安徽省淮北市和宿州市，下轄五個(gè)礦井核定產(chǎn)能1095 萬(wàn)噸/年。目前控股股東皖北煤電集團尚有1660 萬(wàn)噸/年產(chǎn)能，未來(lái)不排除在滿(mǎn)足條件后注入上市公司，有望進(jìn)一步增加公司煤炭資源儲備。

電力業(yè)務(wù)：聯(lián)營(yíng)火電貢獻增量，發(fā)展綠電優(yōu)化布局。公司目前參控股在運火電廠(chǎng)合計權益規模550MW，2023 年僅錢(qián)營(yíng)孜發(fā)電和宿州熱電實(shí)現盈利。在建錢(qián)營(yíng)孜發(fā)電二期項目1000MW 機組預計2024 年底落地，投產(chǎn)后公司火電權益裝機規模相較目前提高91%。

該項目是安徽省“十四五”期間的重點(diǎn)電源項目，投產(chǎn)后預計年發(fā)電量可達50 億千瓦時(shí)，并提供80 萬(wàn)千瓦的調峰容量。同時(shí)，為更好實(shí)現火電與新能源產(chǎn)業(yè)的協(xié)同發(fā)展，2023 年3 月公司設立皖恒新能源有限公司，現金出資4.4 億元投資建設錢(qián)營(yíng)孜發(fā)電公司二期擴建項目配套的80 萬(wàn)千瓦新能源項目。據Wind 投資者平臺的回復，一期30 萬(wàn)千瓦風(fēng)電項目于2023 年底完成核準，預計2025 年建成;二期50 萬(wàn)千瓦項目會(huì )待一期項目建成后再按照規劃推進(jìn)。

投資建議：我們預計公司2024-2026 年分別實(shí)現營(yíng)業(yè)收入76.73億元、78.12 億元、79.21 億元，增速分別為-1.5%、1.8%、1.4%，2024-2026 年分別實(shí)現凈利潤16.67 億元、18.11 億元、19.09 億元，增速分別為-18.1%、8.6%、5.4%。公司地處兩淮基地，動(dòng)力煤與煉焦煤價(jià)格均以長(cháng)協(xié)形式銷(xiāo)售，一定程度增強其業(yè)績(jì)穩定性。

同時(shí)，安徽省電力消費增長(cháng)驅動(dòng)煤炭消費量持續增加，為公司長(cháng)期發(fā)展奠定良好基礎，期待公司后續集團資產(chǎn)注入與火電廠(chǎng)落地帶來(lái)的成長(cháng)空間。首次覆蓋，給予“買(mǎi)入-A”的投資評級，給予公司2024 年7.5xPE，對應6 個(gè)月目標價(jià)為10.43 元。

風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟周期波動(dòng)風(fēng)險、煤炭?jì)r(jià)格風(fēng)險、生產(chǎn)安全風(fēng)險、環(huán)保風(fēng)險、區域利用小時(shí)數下滑的風(fēng)險、電價(jià)下降風(fēng)險、業(yè)績(jì)預測模型誤差超預期、分紅比例不及預期。