中國神華(601088)：大規模資產(chǎn)收購啟動(dòng) 黑金龍頭再啟航

事件：8 月1 日，公司發(fā)布《關(guān)于籌劃發(fā)行股份及支付現金購買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易事項的停牌公告》，擬由公司發(fā)行股份及支付現金購買(mǎi)國家能源集團持有的煤炭、坑口煤電以及煤制油煤制氣煤化工等相關(guān)資產(chǎn)并募集配套資金。

標的資產(chǎn)覆蓋“煤電化運銷(xiāo)”，解決同業(yè)競爭問(wèn)題，加強一體化運營(yíng)能力。

本次交易涉及重組標的13 家，包含避免同業(yè)競爭協(xié)議中承諾收購的資產(chǎn)(除寧夏煤業(yè))，具體包括6 項煤炭資產(chǎn)(國源電力、烏海能源、包頭礦業(yè)、神延煤炭、晉神能源、平莊煤業(yè))、1 項煤電一體化(內蒙建投)、2 項化工資產(chǎn)(化工公司、新疆能源)、以及4 項銷(xiāo)售運輸相關(guān)資產(chǎn)(煤炭運銷(xiāo)公司、港口公司、航運公司、電子商務(wù)公司)，業(yè)務(wù)范圍涵蓋“煤電化運銷(xiāo)”。長(cháng)期以來(lái)，一體化運營(yíng)能力是公司區別于其他煤炭企業(yè)以及在能源行業(yè)、資本市場(chǎng)有更高估值的核心競爭力，重組后將進(jìn)一步增強。

重組后煤炭資源量和產(chǎn)能大幅提升。2024 年，國家能源集團煤炭產(chǎn)量6.2億噸，銷(xiāo)量8.5 億噸，中國神華煤炭產(chǎn)量3.3 億噸，銷(xiāo)量4.6 億噸，國家能源集團仍有近3 億噸產(chǎn)能在上市公司體外。據不完全統計，本次重組合計涉及煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能2.79 億噸、在建產(chǎn)能2000 萬(wàn)噸，中國神華現有煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能3.75 億噸、在建產(chǎn)能1600 萬(wàn)噸、規劃產(chǎn)能4000 萬(wàn)噸，若上述資產(chǎn)全部注入，上市公司煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能增厚74.5%、在建產(chǎn)能增厚1.25 倍。

高分紅比例有望維持。2022-2024 年度，公司承諾分紅比例不低于60%，實(shí)際分紅比例2022-24 年分別達到72.8%/75.2%/76.5%，均高于承諾。2025-2027 年度，公司擬進(jìn)一步提升承諾分紅比例下限至65%，并有望實(shí)施中期利潤分配，發(fā)展信心及股息價(jià)值凸顯。因公司注重保持利潤分配政策連續性、穩定性和可預期性，我們預計重大資產(chǎn)重組事項不會(huì )影響公司分紅承諾，未來(lái)仍有望維持高比例。

公司賬面現金充沛，增強現金使用能力有望提升公司綜合ROE。截至25Q1末，公司貨幣資金達到1554 億元，我們預計公司自有現金可解決大部分對價(jià)資金需求。與此同時(shí)，在保障股東回報基礎上，投資高回報項目、并購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有助于提升資金使用效率，增厚凈利潤并優(yōu)化資產(chǎn)結構，有望驅動(dòng)公司綜合ROE 提升。

投資建議：公司經(jīng)營(yíng)穩健、通過(guò)資產(chǎn)注入優(yōu)化資源配置，不考慮本次資產(chǎn)重組，我們預計2025-2027 年歸母凈利潤為480.12/493.68/497.32 億元，對應EPS分別為2.42/2.48/2.50元，對應2025 年8 月4日股價(jià)的PE 分別為16/15/15倍。維持“推薦”評級。

風(fēng)險提示：煤炭?jì)r(jià)格大幅下降;火電需求不及預期;重組進(jìn)展不及預期。