明陽(yáng)智能(601615)：業(yè)績(jì)短期承壓 風(fēng)機盈利有望改善

事件：公司發(fā)布2024 年年度報告與2025 年一季度報告。2024 年全年實(shí)現：1)營(yíng)收271.58 億元，同比-2.52%;歸母凈利潤3.46 億元，同比-7.07%;扣非歸母凈利潤1.75 億元，同比-14.76%。2)毛利率8.1%，同比-3.1pct;凈利率 1.37%，同比基本持平。3)期間費用率為 9.95%((售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為2.62%、4.00%、2.07%、1.26%，同比分別變動(dòng)-2.43，0.55，-0.03，+0.93pct)，同比-0.98pct。2025 年Q1 實(shí)現：1)營(yíng)收77.04 億元，同比+51.78%;歸母凈利潤3.02 億元，同比-0.7%;扣非凈利潤為2.87 億元，同比-1.35%。2)毛利率13.19%，同比-7.43pcts;凈利率4.15%，同比-2.04pcts。

2024 年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降主要受風(fēng)機及相關(guān)配件 售業(yè)務(wù)拖累。風(fēng)機及相關(guān)配件收入208.33 億元，同比-12.40%，毛利率-0.46%，24 年海風(fēng)推進(jìn)速度慢，出貨不及預期;風(fēng)電場(chǎng)發(fā)電收入17.29 億元，同比+15.35%，毛利率57.14%;電站產(chǎn)品 售收入27.92 億元(同比+34.21%，毛利率43.17%)，新能源電站發(fā)電成主要收入驅動(dòng)因素。

政策催化海風(fēng)開(kāi)發(fā)經(jīng)濟性，大型化海上風(fēng)機、漂浮式機型需求上升，海風(fēng)走向深遠海，技術(shù)迭代打開(kāi)增量空間，公司有望在新趨勢下業(yè)績(jì)修復。自然資源部推進(jìn)海上風(fēng)電深水遠岸布局，公司重點(diǎn)突破深遠海極端風(fēng)況分析、超大型葉片氣動(dòng)結構耦合、高扭矩密度傳動(dòng)系統等核心技術(shù)，海上領(lǐng)域成功實(shí)現全球單體容量最大的MySE18.X-20MW 漂浮式海上風(fēng)電機組并網(wǎng)發(fā)電，保持單機容量和風(fēng)輪直徑雙重技術(shù)制高點(diǎn)。國家能源局謀劃新能源大基地布局方案，公司針對“沙戈荒”場(chǎng)景制造專(zhuān)用的MySE12.XMW 超大型陸上風(fēng)機機組。

歐洲海上風(fēng)電加速發(fā)展，創(chuàng )造良好進(jìn)入歐洲市場(chǎng)機遇。RystadEnergy 預測2025 全球海風(fēng)新增19GW，公司在海外海上風(fēng)電領(lǐng)域領(lǐng)先，已在德國、韓國、日本成功突破訂單，公司有望獲得海外海風(fēng)風(fēng)機訂單增加可觀(guān)利潤。

探索“風(fēng)光儲氫燃”一體化布局與新能源電站滾動(dòng)開(kāi)發(fā)，產(chǎn)業(yè)資本雙驅動(dòng)。

工信部提出打通綠電-綠氫-綠氨/綠醇產(chǎn)業(yè)鏈配合，公司通過(guò)可再生能源全產(chǎn)業(yè)鏈布局，構建多維度零碳應用場(chǎng)景矩陣。此外推進(jìn)新能源電站滾動(dòng)開(kāi)發(fā)，提高公司自建自營(yíng)新能源電站的收益能力，合適時(shí)間轉讓部分項目公司的股權，實(shí)現電站滾動(dòng)輕資產(chǎn)開(kāi)發(fā)，探索電站資產(chǎn)證券化領(lǐng)域。中信建投明陽(yáng)智能新能源封閉式基礎設施證券投資基金獲批，2025 年公司將繼續推動(dòng)風(fēng)電基礎設施公募REITs。

盈利預測：考慮到風(fēng)機出海進(jìn)展較預期慢、風(fēng)機盈利改善進(jìn)展較預期慢，預計公司2025~2027 年實(shí)現歸母凈利潤23.83/27.25/34.82 億元，對應PE 估值10/8.8/6.9 倍，維持“增持”評級。

風(fēng)險提示：海風(fēng)需求不及預期，原材料價(jià)格大幅上漲，風(fēng)機價(jià)格持續下跌。