通威股份(600438)：光伏業(yè)務(wù)整體承壓 有望受益于反內卷的推進(jìn)

事項：

公司發(fā)布2025 年半年報，上半年實(shí)現營(yíng)收405.09 億元，同比減少7.51%，歸母凈利潤-49.55 億元，同比減少58.35%，扣非后凈利潤-50.29 億元，同比減少58.22%。

平安觀(guān)點(diǎn)：

光伏業(yè)務(wù)盈利水平下滑拖累公司整體業(yè)績(jì)。上半年公司經(jīng)營(yíng)情況持續承壓，根據公司披露的分部業(yè)務(wù)情況，上半年農牧業(yè)務(wù)收入133.2 億元，同比減少約8%，毛利率約9.5%，同比小幅增長(cháng)，農牧業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況整體平穩。光伏業(yè)務(wù)方面，上半年光伏業(yè)務(wù)收入266.8 億元，同比下降約8%，毛利率-5.3%，同比下降11.2 個(gè)百分點(diǎn)。上半年公司資產(chǎn)減值和信用減值損失合計約25 億元，同比增加約1.3 億元。整體來(lái)看，光伏板塊盈利水平下滑是公司上半年虧損加大的主要原因。

多晶硅業(yè)務(wù)有望受益于反內卷的推進(jìn)。上半年，公司實(shí)現多晶硅銷(xiāo)售16.13萬(wàn)噸，同比減少約29.5%，高純晶硅年產(chǎn)能超90 萬(wàn)噸;主營(yíng)多晶硅業(yè)務(wù)的子公司永祥股份上半年營(yíng)收61.58 億元，凈利潤-29.53 億元，虧損額同比增加20.14 億元。產(chǎn)能過(guò)剩和多晶硅價(jià)格持續走低推動(dòng)公司多晶硅業(yè)務(wù)虧損加大。上半年公司N 型硅料出貨比例達90%以上，硅耗降至1.04kg/kg.s i 以?xún)?，蒸汽基本?shí)現零消耗，同時(shí)產(chǎn)品質(zhì)量進(jìn)一步提升。在反內卷的背景下，多晶硅作為光伏組件產(chǎn)業(yè)鏈上游環(huán)節，價(jià)格和盈利水平有望逐步回暖。

電池組件業(yè)務(wù)依然盈利承壓。上半年公司電池銷(xiāo)量49.89GW，主營(yíng)電池片生產(chǎn)的通威太陽(yáng)能有限公司上半年實(shí)現營(yíng)收125.31 億元，凈利潤-17.43億元，虧損額同比擴大。公司持續推動(dòng)電池組件業(yè)務(wù)技術(shù)創(chuàng )新，上半年2384*1303mm 標準尺寸的通威TNC-G12 組件功率達到778.5W，較目前市場(chǎng)同版型量產(chǎn)主流功率提高約60W，轉換效率達25.06%;公司1GW中試線(xiàn)量產(chǎn)HJ T 組件批次平均功率超過(guò)755W 。上半年組件銷(xiāo)量24.52GW，同比增長(cháng)31.3%，主營(yíng)組件業(yè)務(wù)的通威太陽(yáng)能科技有限公司　　上半年營(yíng)收132.15 億元，凈利潤-7.36 億元。截至上半年公司電池產(chǎn)能超150GW，組件產(chǎn)能超90GW。

投資建議?？紤]當前光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展形勢以及反內卷政策的推進(jìn)節奏，調整公司盈利預測，預計2025-2027 年歸母凈利潤分別為-69.71、1.04、26.78 億元(原預測值-50.72、-8.99、13.19 億元)，當前股價(jià)對應的動(dòng)態(tài)PE 分別為-13.9、930.9、36.3倍。光伏行業(yè)競爭激烈，頭部企業(yè)普遍面臨較大的盈利水平壓力;隨著(zhù)后續反內卷政策的推進(jìn)，光伏組件產(chǎn)業(yè)鏈供需形勢有望逐步優(yōu)化，公司有望迎來(lái)盈利水平修復并鞏固競爭優(yōu)勢，維持公司“推薦”評級。

風(fēng)險提示。(1)國內外光伏需求不及預期風(fēng)險。(2)行業(yè)競爭加劇和盈利水平不及預期風(fēng)險。(3)反內卷等政策推進(jìn)節奏和效果不及預期。