預期美好但實(shí)際收益寥寥 多氟多的“畫(huà)餅”盛宴

上市以來(lái)，多氟多雖然多次募集巨額資金，投入巨大，預期美好，但實(shí)際收益寥寥，而經(jīng)營(yíng)活動(dòng)造血能力欠佳，導致資金緊張、負債累累。

2010年5月，多氟多(SZ：002407)首次公開(kāi)發(fā)行股票募集資金10.64億元，遠超募投項目所需的3.70億元。招股書(shū)顯示，本次募集資金投資項目具備較好的盈利前景，根據項目可行性研究報告，三個(gè)項目全部達產(chǎn)后，公司每年新增銷(xiāo)售收入7.38億元，新增利潤總額1.05億元。相當于再造一個(gè)多氟多。

理想很豐滿(mǎn)，實(shí)現很骨感。

從2010年上市至今，多氟多數次展現“畫(huà)餅”能力，同時(shí)蹭上新能源以及芯片的兩大超級熱點(diǎn)，但實(shí)際效應卻難如人意。

業(yè)績(jì)起伏不定

IPO募集的近11億元巨資到賬并沒(méi)有讓多氟多飛得更高。

2010年多氟多實(shí)現營(yíng)業(yè)收入8.19億元，較上年增加5.96%;實(shí)現營(yíng)業(yè)利潤4941.19 萬(wàn)元，較上年減少40.55%;實(shí)現凈利潤4750.54萬(wàn)元，較上年減少38.99%。對于業(yè)績(jì)下滑，多氟多給出的主要理由是：主要原材料價(jià)格均有不同程度上漲導致的營(yíng)業(yè)成本上升幅度大于營(yíng)業(yè)收入的上漲幅度。

比起業(yè)績(jì)下滑更糟糕的是，作為氟化鹽行業(yè)龍頭的多氟多卻有點(diǎn)跟不上行業(yè)的步伐，在下游快速增長(cháng)的情況下裹足不前。據統計，2010年國內電解鋁產(chǎn)量1695.25萬(wàn)噸，比2009年增長(cháng)了24.5%。氟化鹽作為電解鋁生產(chǎn)過(guò)程中不可或缺的重要原料，多氟多全年完成氟化鹽產(chǎn)量14.5 萬(wàn)噸，同比增長(cháng)2.5%;銷(xiāo)售14.2萬(wàn)噸，同比增長(cháng)1%。

第二年的2011年，多氟多重振業(yè)績(jì)，除營(yíng)業(yè)收入、凈利潤創(chuàng )紀錄外，還有不少項目順利達產(chǎn)或穩步推進(jìn)，看上去前景非常不錯。

由于IPO募集資金遠超預期，2011年，多氟多為了提高募集資金的使用效率，擬總投資3.44億元，其中使用超募資金1.25億元實(shí)施鋰離子電池用電解液及六氟磷酸鋰、電池級氟化鋰、電子級氫氟酸新建項目。

公司公司披露，原有主業(yè)+募投項目+上述項目，“三駕馬車(chē)”順利的話(huà)，可以給多氟多帶來(lái)約30億元營(yíng)業(yè)收入及3億元凈利潤。

但隨后的四年，多氟多陷入增收減利的泥潭中。營(yíng)業(yè)收入雖然每年都在增長(cháng)，但2012年至2015年，年均凈利潤只有2545.55萬(wàn)元、扣非凈利潤1389.38萬(wàn)元。2014年凈利潤更是只有422.2萬(wàn)元，扣非凈利潤虧損837.6萬(wàn)元。據解釋?zhuān)芎暧^(guān)經(jīng)濟發(fā)展減緩影響，下游電解鋁行業(yè)經(jīng)營(yíng)艱難，加上行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，使得公司的氟化鹽產(chǎn)品價(jià)格一路下跌。

到2016年，多氟多業(yè)績(jì)爆發(fā)。主要原因是，新環(huán)保法于2015年1月1日開(kāi)始實(shí)施，執法力度不斷加大，部分中小企業(yè)被強制停產(chǎn)，氟化鋁行業(yè)開(kāi)工率不足 50%，加上新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)火熱，多氟多的氟化鹽營(yíng)業(yè)收入同比增長(cháng) 67.29%，銷(xiāo)量同比增長(cháng) 20.34%，毛利率從2015年的20.08%飆升至47.79%。

環(huán)保核查紅利消失之后，多氟多再次陷入增收減利中。2017年至2020年，總體看是虧損的，并且扣非凈利潤連續虧損三年，合計虧損了6.59億元。2020年靠著(zhù)處置子公司河北紅星汽車(chē)制造有限公司帶來(lái)的9587.75萬(wàn)元投資收益以及1.02億元政府補助才得以盈利4862.23萬(wàn)元。

不過(guò)，2021年多氟多又再創(chuàng )輝煌了，預計上半年盈利2.7億元至3.2億元。

多氟多的發(fā)展史表明了新材料板塊業(yè)績(jì)大好的持久性很差。新材料的下游降價(jià)趨勢比較明顯，以及新材料擴產(chǎn)能力很強，價(jià)量齊升的旺盛需求難以持續。

各種美好預期

從2010年上市至今，多氟多一方面展示其種種美好預期，另一方面，蹭上新能源以及芯片的兩大超級熱點(diǎn)。

比如，按照2010年IPO時(shí)募集資金投資項目所披露，本次募集資金投資項目具備較好的盈利前景，其中“年產(chǎn)6 萬(wàn)噸高性能無(wú)機氟化物項目”“氟資源綜合利用項目”“年產(chǎn)1萬(wàn)噸再生冰晶石項目”三個(gè)項目自2013 年后均未實(shí)現承諾效益。

2011年，因IPO募資遠超預期，財大氣粗的公司擬再造兩個(gè)多氟多——實(shí)施鋰離子電池用電解液及六氟磷酸鋰、電池級氟化鋰、電子級氫氟酸新建項目。但項目運行初期六氟磷酸鋰售價(jià)在38萬(wàn)元/噸，到2013年六氟磷酸鋰市場(chǎng)價(jià)格下降到15萬(wàn)元/噸，2014年再降到9萬(wàn)元/噸左右，售價(jià)波動(dòng)較大是造成未達到預計收益的主要原因。

2015年，公司又擬非公開(kāi)發(fā)行股票募集資金6.01億元用于“年產(chǎn)3億Ah能量型動(dòng)力鋰離子電池組項目”。該項目完工日期一拖再拖，原計劃2017年年底完工， 實(shí)際上到了2020年4月30日才全部完工，2018年至2020年每年新增產(chǎn)能均為1億Ah。該項目從2018年開(kāi)始產(chǎn)生效益，不過(guò)，截至2020年年末還是虧損的。且因為去庫存，2020年產(chǎn)量減少至0.7億Ah。

2018年，多氟多又非公開(kāi)發(fā)行股票募集資金7.05億元用于“年產(chǎn)10000 噸動(dòng)力鋰電池高端新型添加劑項目”“年產(chǎn)動(dòng)力鋰離子電池組10GWh項目”。兩個(gè)項目的完工日期從2020年年末延期至2021年6月30日。

2020年再擬非公開(kāi)發(fā)行股票募集資金總額不超過(guò) 11.5億元，擬投資“年產(chǎn)3萬(wàn)噸超凈高純電子級氫氟酸項目”，計劃達產(chǎn)后運營(yíng)期年均營(yíng)業(yè)收入3.25億元，年均凈利潤1.02億元。“年產(chǎn)3萬(wàn)噸超凈高純濕電子化學(xué)品項目”達產(chǎn)后運營(yíng)期年均營(yíng)業(yè)收入2.32億元，年均凈利潤9193.22萬(wàn)元。“年產(chǎn)3萬(wàn)噸高性能無(wú)水氟化鋁技術(shù)改造項目”達產(chǎn)后運營(yíng)期年均營(yíng)業(yè)收入2.76億元，年均凈利潤5697.57萬(wàn)元。

從首次公開(kāi)發(fā)行股票至今，一次又一次畫(huà)大餅的多氟多到底兌現了多少?以上市前2009年的凈利潤來(lái)計算，這些項目如果均達成預期，相當于再造33個(gè)多氟多，每年可以新增營(yíng)業(yè)收入210.23億元，新增凈利潤26.29億元。但2010年上市至2020年，多氟多平均每年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入25.68億元，年均凈利潤6377.09萬(wàn)元，年均扣非凈利潤2647.18萬(wàn)元。

動(dòng)力鋰電池項目堪憂(yōu)

行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、夾在上下游沒(méi)有多少話(huà)語(yǔ)權的主打產(chǎn)品氟化鹽難以扛起多氟多繼續前進(jìn)的重任，公司的希望在于新能源，早在十年前就開(kāi)始布局新能源。這幾年，當其他布局新能源汽車(chē)上游產(chǎn)業(yè)的公司迎來(lái)豐收時(shí)，多氟多的業(yè)績(jì)卻不盡人意。

動(dòng)力鋰電池是多氟多畫(huà)過(guò)的“大餅”中最大的。早在2011年項目就上馬，年產(chǎn)1億 Ah 動(dòng)力鋰電池項目1期投資預算1.2億元。

2014年以來(lái)，隨著(zhù)新能源汽車(chē)的快速發(fā)展，動(dòng)力鋰離子電池出現產(chǎn)能不足，供不應求的局面，多氟多也不甘落后，于是在2015年從資本市場(chǎng)補充6.01億元彈藥繼續擴產(chǎn)，“年產(chǎn)3億Ah能量型動(dòng)力鋰離子電池組項目”誕生。

多氟多還造新能源汽車(chē)。2015年，多氟多通過(guò)并購河北紅星汽車(chē)制造有限公司，打通新能源汽車(chē)全產(chǎn)業(yè)鏈，并配套投資總額6.2億元的1.5G瓦時(shí)動(dòng)力鋰電池項目。河北紅星汽車(chē)制造有限公司于2015年10月底啟動(dòng)生產(chǎn)。

對于“年產(chǎn)3億Ah能量型動(dòng)力鋰離子電池組項目”，多氟多非常有信心。其表示，公司目前具備從電池—BMS—車(chē)載充電機—電機—電機控制器—整車(chē)控制器的研發(fā)能力，能夠實(shí)現電池與整車(chē)生產(chǎn)無(wú)縫技術(shù)對接。

2018年多氟多再次補充彈藥，上馬“年產(chǎn)動(dòng)力鋰離子電池組 10GWh 項目”，總投資為40.35億元。原計劃募集資金20億元，其中14億元用于該項目。而實(shí)際募集資金只有7億元，用于該項目的資金只有3.65億元。

十年過(guò)去了，多氟多的動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)進(jìn)展如何呢?

2020年，多氟多的動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)實(shí)現營(yíng)業(yè)收入3.99億元，同比下降37.86%，毛利率10.86%，同比下降3.39%。動(dòng)力鋰電池行業(yè)的龍頭寧德時(shí)代(434.630, 25.26, 6.17%)(300750.SZ)2020年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入503.20億元，同比增長(cháng)9.90%，毛利率27.76%，同比下降1.3%。多氟多2020年的動(dòng)力鋰電池產(chǎn)量甚至不如2016年，產(chǎn)能利用率更是低至27%。

旗下負責動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)的多氟多新能源科技有限公司至今還沒(méi)盈利，過(guò)去三年(2018年至2020年)業(yè)績(jì)情況是：實(shí)現營(yíng)業(yè)收入分別為3.87億元、6.72億元、4.58億元，分別虧損9490.39萬(wàn)元、1.40億元、3179.43萬(wàn)元。

當動(dòng)力鋰電池行業(yè)的頭部企業(yè)還在跑馬圈地快速擴張時(shí)，多氟多已經(jīng)進(jìn)入了另一個(gè)階段：去庫存。多氟多在鋰電池行業(yè)并沒(méi)有多少存在感，產(chǎn)銷(xiāo)量都不大，為什么還要去庫存?

雖然多氟多自稱(chēng)技術(shù)過(guò)硬，但至今沒(méi)有獲得新能源汽車(chē)頭部企業(yè)的青睞。多氟多的客戶(hù)主要是眾泰汽車(chē)、知豆、奇瑞等。且回款也相當費勁。2018年對客戶(hù)知豆電動(dòng)汽車(chē)有限公司(下稱(chēng)“知豆公司”)應收款項按照單項認定計提壞賬準備1.37億元，2019年再次計提1.09億元，截至2019年年末，多氟多對鋰電池第一大客戶(hù)知豆公司計提壞賬準備2.47億元，占其2.74億元欠款的90%。

多氟多的新能源汽車(chē)也處于同樣的狀況。截至2019年年末，已經(jīng)被列為失信被執行人的河南四海盛景汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)有限公司(下稱(chēng)“四海盛景”)的5643.10萬(wàn)元欠款回收無(wú)望，計提壞賬準備5078.79萬(wàn)元，計提比例90%。多氟多對應收自然人(188位購車(chē)人)的3288.18萬(wàn)元購車(chē)欠款計提壞賬準備1315.27萬(wàn)元。對多氟多實(shí)際控制人控制企業(yè)的參股公司——河南智行新能源科技有限公司(下稱(chēng)“河南智行”)因銷(xiāo)售及租賃電動(dòng)汽車(chē)形成的6874.89萬(wàn)元欠款計提壞賬準備5499.91萬(wàn)元。

自從開(kāi)展新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)以來(lái)，多氟多汽車(chē)沒(méi)賣(mài)多少，累計也不超過(guò)5億元營(yíng)收，款項沒(méi)收回多少，壞賬卻一大堆，已經(jīng)計提了上億元的壞賬準備。2020年，多氟多將旗下唯一一家有汽車(chē)生產(chǎn)資質(zhì)的河北紅星汽車(chē)制造有限公司轉讓?zhuān)B同配套的年產(chǎn)1.5G瓦時(shí)動(dòng)力鋰電子電池項目一起轉讓了，該項目計提了減值損失3675萬(wàn)元，沒(méi)有投產(chǎn)已經(jīng)損失了三分之一。

動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)同樣如此，銷(xiāo)量不理想，壞賬一大堆。但多氟多還沒(méi)有放棄動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)。

從技術(shù)過(guò)硬到面臨淘汰?

多氟多的鋰電池業(yè)務(wù)聲勢浩大，但在行業(yè)爆發(fā)性增長(cháng)的黃金時(shí)代，表現卻虎頭蛇尾，從十年前技術(shù)過(guò)硬到面臨淘汰。

多氟多表示，近兩年，動(dòng)力鋰電池低成本化趨勢較為明顯。從材料角度，三元動(dòng)力鋰電池體系成本明顯高于磷酸鐵鋰體系及錳酸鋰體系等其他體系。因此，原純三元體系為主的乘用車(chē)在電芯使用上變得更為多元化，磷酸鐵鋰體系及錳酸鋰體系電芯呈現上升趨勢。因此公司對原有的組裝工序、檢測工序等進(jìn)行了部分調整。生產(chǎn)工藝結構由調整前的三元材料體系轉變?yōu)檎{整后的磷酸鐵鋰體系。

磷酸鐵鋰動(dòng)力電池競爭激烈，轉戰磷酸鐵鋰，多氟多又有多少勝算?

與寧德時(shí)代的迅猛發(fā)展相比，起了大早趕了晚集的多氟多無(wú)疑已經(jīng)錯失三元鋰動(dòng)力電池的黃金時(shí)代。不過(guò)，隨著(zhù)技術(shù)的進(jìn)步、充電樁以及換電站普及，低成本、耐高溫、壽命長(cháng)、續航能力改善的磷酸鐵鋰動(dòng)力電池開(kāi)始起勢。其他汽車(chē)廠(chǎng)家也開(kāi)始跟進(jìn)。磷酸鐵鋰動(dòng)力電池有望獲得新能源汽車(chē)動(dòng)力電池的主導權。

貨幣資金疑云

上市以來(lái)，多氟多雖然多次募集巨額資金，并投入巨大，但收益寥寥，而經(jīng)營(yíng)活動(dòng)造血能力欠佳，導致資金緊張、負債累累。負債總額從2019年年末的6.23億元增加至2020年年末61.26億元，其中有近40億元有息負債，利息支出從2009年1443.09萬(wàn)元大增至2020年的1.62億元，導致財務(wù)費用從1715.19萬(wàn)元大增至1.42億元。資產(chǎn)負債率比較穩定且偏高。

為了籌集資金，多氟多還不走尋常路。據公司披露，上市公司在給合并范圍子公司開(kāi)具銀行承兌匯票時(shí)，重復使用基于真實(shí)業(yè)務(wù)背景的同一份合同、發(fā)票向多家銀行申請開(kāi)具票據，導致開(kāi)具銀行承兌匯票金額遠超實(shí)際交易金額。子公司受票后到銀行進(jìn)行貼現，貼現后的資金回轉到上市公司，貼現息在上市公司列支為財務(wù)費用。2019年、2020年1-9月，實(shí)際交易金額分別為3.24億元、3.35億元，開(kāi)具銀行承兌匯票金額分別為12.20億元、16.07億元，重復開(kāi)具的銀行承兌匯票金額合計23.68億元。

在建工程存疑

2016年至2020年年末，多氟多在建工程余額分別為5.01億元、8.76億元、13.93億元、15.85億元、18.97億元。2020年年末尚未完工的重要在建工程項目余額15.76億元，對應的投資預算為61.48億元，資金缺口巨大。

“年產(chǎn)3億Ah能量型動(dòng)力鋰離子電池組”投入預算6.01億元，從2015年開(kāi)始動(dòng)工建設，到了2019年6月末，累計投入6.78億元。2019年半年報顯示，工程累計投入占預算比例98.57%、工程進(jìn)度98.57%。2019年年報顯示，投資預算上調至7.71億元，工程累計投入占預算比例91.85%、工程進(jìn)度91.85%。該項目于2020年4月10日達到預定可使用狀態(tài)，工程累計投入占預算比例100%、工程進(jìn)度100%，但2020年上半年沒(méi)有轉入固定資產(chǎn)，到下半年轉入固定資產(chǎn)。2020年上半年投入853.75萬(wàn)元，2020年全年投入661.98萬(wàn)元，比上半年少了約200萬(wàn)元，下半年沒(méi)有增加投入，反而沖回約200萬(wàn)元。該項目的完工日期一拖再拖，從2017年12月31日拖到2020年4月10日，既然完工了，為何2020年上半年沒(méi)有轉固?

研發(fā)投入資本化大增

多氟多研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例逐年增加，從2016年的4.44%增加至2020年的5.13%。

但可能業(yè)績(jì)壓力比較大，在研發(fā)投入的會(huì )計處理方面越來(lái)越激進(jìn)。2016年研發(fā)投入資本化金額344.40萬(wàn)元，占研發(fā)投入的比例2.72%。2017年分別為4391.34萬(wàn)元、27.46%;2018年分別為6595.04萬(wàn)元、33.36%，2019年分別為700.65萬(wàn)元、3.44%，2020年分別為8980.32萬(wàn)元、41.62%。2016年業(yè)績(jì)最好，2019年業(yè)績(jì)最差，研發(fā)投入資本化金額多少影響不大。影響最大的是2018年及2020年，2018年凈利潤只有6591.34萬(wàn)元，2020年更少，只有4862.23萬(wàn)元。如果不在資本化方面做做文章，2018年會(huì )掉在虧損邊緣，而2020年很可能虧損。