首家煤炭央企6.38億短融債爽約

風(fēng)雨飄搖的產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)中又一家央企陷入債務(wù)泥潭。上周，中煤集團山西華昱能源有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“華昱能源”）公告一期近6.38億元的短融債不能如期兌付，成為首家“中箭”的煤炭央企，在其之前已有多家鋼鐵央企“倒下”。債券違約陰云籠罩在昔日風(fēng)光無(wú)限的產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的頭上，債券市場(chǎng)也從“避風(fēng)港”逐漸成為“雷區”。

華昱能源債券兌付違約

4月7日華昱能源發(fā)布公告稱(chēng)，2015年度第一期短期融資券（債券簡(jiǎn)稱(chēng)“15華昱CP001”）應于2016年4月6日兌付本息，截至到期兌付日日終，未能按照約定籌措足額償債資金。15華昱CP001不能按期足額償付，構成實(shí)質(zhì)性違約。4月8日，華昱能源再度發(fā)布公告稱(chēng)，15華昱CP001持有人會(huì )議擬于4月14日召開(kāi)。

據了解，15華昱CP001發(fā)行規模為6億元，利率為6.3%，期限為一年，到期應兌付本息共計63769萬(wàn)元，主承銷(xiāo)商為浦發(fā)銀行。

15華昱CP001發(fā)行之初的公告還顯示，債券發(fā)行對象為全國銀行間債券市場(chǎng)的機構投資者，認購數額以人民幣1000萬(wàn)元為一個(gè)認購單位，投資者認購數額必須是1000萬(wàn)元人民幣的整數倍且不小于1000萬(wàn)元人民幣。據悉，銀行間債券市場(chǎng)的參與者主要是銀行及非銀行類(lèi)金融機構，例如銀行、基金公司、證券公司、資產(chǎn)管理公司等。一直以來(lái)，債券市場(chǎng)都以低風(fēng)險著(zhù)稱(chēng)，很多銀行理財的投向都是債券市場(chǎng)，鮮少出現違約情況。

但從去年以來(lái)，債券市場(chǎng)的安全性一次又一次被打破。此次債券違約發(fā)生后，北京商報記者連續兩個(gè)工作日致電華昱能源，均沒(méi)有人接聽(tīng)。

隨后北京商報記者又致電該債券的主承銷(xiāo)商浦發(fā)銀行，該行回應稱(chēng)，浦發(fā)銀行正按規定與華昱能源和債權人保持溝通，推動(dòng)事情解決。因涉及到債權人的權益保護，具體細節尚不能透露。如果有進(jìn)展，會(huì )根據要求在銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì )做信息公告。

另?yè)私?，目前國內惟一一家國有控股的信用評級機構，聯(lián)合資信評估有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“聯(lián)合資信”）已于4月5日將華昱能源主體信用等級從AA下調為BBB，評級展望為負面。AA等級代表償還債務(wù)能力很強、違約風(fēng)險很低，而B(niǎo)BB等級則代表償還債務(wù)能力一般、違約風(fēng)險一般。15華昱CP001債項等級從A－1被下調為A-3，意味著(zhù)還本付息能力一般，安全性易受不良環(huán)境變化影響。

此外，華昱能源還有兩個(gè)項目的債項信用等級被下調至BBB，分別為將于今年9月到期的“11金海洋MTN1”和將于2017年底到期的“12金海洋MTN1”。這兩個(gè)項目的發(fā)行規模分別為9億元和8.5億元，期限均為五年，利率分別為6.56%和5.53%。

不難看出，華昱能源后面還有“硬仗”要打，但評級下調無(wú)疑是雪上加霜，因為當前各銀行對債券客戶(hù)的選擇標準主要就依賴(lài)于聯(lián)合資信、中誠信國際、大公國際等評級公司的客戶(hù)評級。銀行是否還愿意與之展開(kāi)合作？對承銷(xiāo)產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的債券是否會(huì )變得謹慎？上述浦發(fā)銀行人士表示，目前先解決眼前，后續還不好說(shuō)。

產(chǎn)能過(guò)剩企業(yè)困局波及債市

長(cháng)期作為避險港灣的債券市場(chǎng)，自去年以來(lái)信用危機接二連三，更有多家央企卷入其中，且難以解困。如聯(lián)合資信下調評級一樣，業(yè)內也給華昱能源澆了點(diǎn)冷水。中債資信煤炭行業(yè)研究團隊在分析報告中稱(chēng)，華昱能源擁有的礦井均為整合而來(lái)，面臨較大安全生產(chǎn)壓力。目前華昱能源的成本售價(jià)已倒掛，短期內扭虧可能性較小。中信建投債券分析師季偉杰補充表示，后面的項目恐怕也會(huì )違約。

為什么業(yè)內不看好華昱能源的償還能力？事實(shí)上，從華昱能源在上海清算所發(fā)布的去年三季度報表便可“一葉知秋”。數據顯示，截至2015年9月末，公司資產(chǎn)負債率和全部債務(wù)資本化比率分別為86.04%和82.06%，處于行業(yè)較高水平，償債指標表現明顯弱化。

這源于華昱能源整體經(jīng)營(yíng)獲現能力較弱。報表顯示，由于收入下滑，公司在去年前三季度經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)虧損額4.07億元，盈利表現持續惡化。同時(shí)，截至2015年9月末，公司現金類(lèi)資產(chǎn)為12.49億元。中債資信煤炭行業(yè)研究團隊估算，按2014年末的受限貨幣資金達3.59億元估算，目前華昱能源可動(dòng)用現金資產(chǎn)僅為8.9億元，但公司目前存續的應付債券總額為38.5億元，其中2016-2017年分別到期15億元和23.5億元。“預計其從銀行渠道新增貸款已非常困難，且自身造血能力較差，未來(lái)債務(wù)償還高度依賴(lài)直接融資周轉。”中債資信煤炭行業(yè)研究團隊表示。

除了銀行提供資金和直接融資周轉外，民生固收分析師李昭函向北京商報記者介紹，此類(lèi)債券違約一般還會(huì )通過(guò)破產(chǎn)重組或政府協(xié)調的方式來(lái)解決。

不過(guò)這兩種方式似乎也難以“藥到病除”。季偉杰介紹，此前保定天威集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“天威”）、中國第二重型機械集團公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“二重”）和中國中鋼集團公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“中鋼”）等央企也曾發(fā)生違約事件，目前僅有二重被國機集團承接了全部違約債券，危機才得以解除，天威和中鋼都還沒(méi)有兌付。

天威曾嘗試過(guò)破產(chǎn)重組。于去年4月21日暴露風(fēng)險的天威，在去年9月18日申請破產(chǎn)重組；今年1月8日，法院裁定受理；3月25日，天威重組案件召開(kāi)首次債權人會(huì )議。然而，天威稱(chēng)，在資金籌措方面尚無(wú)實(shí)質(zhì)進(jìn)展。目前天威違約債券規模合計已達45億元。

中鋼曾接受過(guò)政府協(xié)調。公開(kāi)資料顯示，中鋼于2014年9月曝出貸款逾期，80余家銀行被套750億元。同年12月，國務(wù)院讓銀監會(huì )協(xié)調召開(kāi)中鋼債務(wù)會(huì )議，由中國銀行等牽頭成立債委會(huì )。期間，中鋼多次被傳瀕臨破產(chǎn)。最新消息稱(chēng)，中鋼已向國資委、銀監會(huì )上報方案，提出與幾十家銀行談成的減債、展期、債轉股等條款，其中債轉股的比例大約占到一半。

不良債務(wù)將以何種方式接盤(pán)

中鋼身先士卒嘗試的“債轉股”是近期市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，也是企業(yè)債務(wù)重組的一種重要方式。顧名思義，債轉股就是指銀行或金融資產(chǎn)管理公司把此前持有企業(yè)的債權變?yōu)楣蓹?，既能降低銀行的不良率，又可以幫助企業(yè)降杠桿。

但債轉股尚沒(méi)有落地，業(yè)內坦言，具體運作還需研究，也有業(yè)內人士擔心，如果一些資不抵債的企業(yè)加入債轉股行列，導致“垃圾債”轉換為股權，也可能帶來(lái)銀行的流動(dòng)性風(fēng)險。

穩妥的做法是多管齊下，研究多種模式接盤(pán)不良債務(wù)。BCG全球合伙人兼董事總經(jīng)理、中國金融業(yè)智庫負責人何大勇介紹，2008年金融危機后，歐洲普遍采用的一種方式為銀行主動(dòng)發(fā)起設立“壞銀行”子公司，將其與銀行的正常業(yè)務(wù)進(jìn)行分離，把不良資產(chǎn)帶到市場(chǎng)，分門(mén)別類(lèi)，然后出售給回收不良資產(chǎn)的基金等機構。“最后有的是折扣轉讓?zhuān)械氖窃V訟清收等，這種方式能最大化地去挖掘不良資產(chǎn)的價(jià)值，達到很好的回收效果。”

除了接盤(pán)對策不斷被創(chuàng )新，另一個(gè)好消息是，雖然陷入債務(wù)危機的企業(yè)受到巨大的虧損沖擊，但這沖擊波不會(huì )形成全國性的風(fēng)險。季偉杰表示，盡管今年的違約比去年多，但不會(huì )爆發(fā)系統性風(fēng)險。何大勇進(jìn)一步分析稱(chēng)，看目前標定的幾個(gè)去產(chǎn)能行業(yè)：鋼鐵、煤炭、有色、水泥，這些行業(yè)都是集中在有限的幾個(gè)地區：山西、東北、河南、河北等，局部地區集中度比較高，所以局部風(fēng)險壓力較大，整體不存在系統性風(fēng)險。

不過(guò)，如何甄別和防范國企債違約風(fēng)險依舊是市場(chǎng)較為關(guān)心的話(huà)題。較為簡(jiǎn)單的是，早期預警是一個(gè)信號。以二重為例，連年虧損的二重被多家評級機構對其風(fēng)險進(jìn)行了預警，因此在債務(wù)出現違約時(shí)對市場(chǎng)的沖擊有限。此外，光大證券研究團隊總結出一個(gè)“國企債違約通式”，其有三個(gè)前導條件：一是還款時(shí)的領(lǐng)導與融資時(shí)的領(lǐng)導非同一人，二是融資時(shí)的領(lǐng)導為非正常離職，三是發(fā)行人所處行業(yè)較差，自身償債能力十分有限。從天威、中鋼等違約企業(yè)來(lái)看，都無(wú)一例外地符合這個(gè)通式。