原油市場(chǎng)這一年的“變”與“不變”

在俄烏沖突爆發(fā)周年之際，美國和歐盟等對俄羅斯制裁持續收緊，原油市場(chǎng)供應也再度引憂(yōu)。事實(shí)上，近一年來(lái)，原油市場(chǎng)也主要圍繞俄烏地緣沖突對供給端沖擊的預期幅度及實(shí)際兌現這一主線(xiàn)來(lái)演繹。

通過(guò)梳理行情，期貨日報記者觀(guān)察到，俄烏沖突以來(lái)，油價(jià)先漲后跌，2022年上半年受供應端因素影響，油價(jià)維持高位，布油一度上沖至140美元/桶附近；2022年下半年至今，油價(jià)重心持續回落，市場(chǎng)焦點(diǎn)逐步轉向需求端，尤其是美國通脹超預期后美聯(lián)儲持續大幅加息，市場(chǎng)對美歐經(jīng)濟衰退的擔憂(yōu)加重。如何看待俄烏沖突以來(lái)原油市場(chǎng)中供需格局、貿易流向的新變化？俄烏局勢后期的演變又將會(huì )對原油市場(chǎng)帶來(lái)怎樣的影響？

地緣風(fēng)險溢價(jià)已經(jīng)大幅回落

地緣政治沖突對原油市場(chǎng)的影響首先體現在價(jià)格上，給原油帶來(lái)風(fēng)險溢價(jià)。

期貨日報記者了解到，俄烏沖突爆發(fā)后，西方國家對俄羅斯不斷實(shí)施制裁，市場(chǎng)擔憂(yōu)俄羅斯原油出口會(huì )受到較大影響，考慮到俄羅斯原油在全球市場(chǎng)的重要地位，供應端風(fēng)險推動(dòng)油價(jià)大漲，使得原油市場(chǎng)出現較高的地緣政治溢價(jià)。

“2022年下半年以來(lái)，盡管俄羅斯受到制裁，但俄油的產(chǎn)量和出口保持相當大的韌性，產(chǎn)量維持在1100萬(wàn)桶/日附近，出口在800萬(wàn)桶/日左右，國際能源機構也不斷上調俄油產(chǎn)量預期。盡管去年12月5日和今年2月5日歐盟分別對俄羅斯原油和成品油實(shí)施禁運，但這一事件已被市場(chǎng)充分預期和定價(jià)，對油價(jià)的影響較少。因此，此前原油市場(chǎng)因俄烏沖突引發(fā)的地緣政治溢價(jià)目前基本降至零。”南華期貨研究院能化分析師劉順昌表示。

“美國聯(lián)合G7和歐盟從2022年7月份開(kāi)始提出對俄羅斯原油限價(jià)的概念，在12月初協(xié)定以60美元/桶為價(jià)格上限實(shí)行，目前來(lái)看這個(gè)價(jià)格對俄羅斯原油出口影響低于預期。”海通期貨能源研究員趙若晨表示，若俄油高于限價(jià)售賣(mài)，歐美則不再提供船舶租賃和保險服務(wù)。

在她看來(lái)，60美元/桶的價(jià)格上限較市場(chǎng)預期是較高的，以俄羅斯主要油品來(lái)看，烏拉爾原油價(jià)格近期在50—60美元/桶，被制裁的風(fēng)險較??；而ESPO原油價(jià)格在70—80美元/桶，屬于被制裁的范圍之內。那么ESPO原油在限價(jià)后，只能通過(guò)非歐盟的船只和保險進(jìn)行運輸。

據國投安信能源首席分析師高明宇介紹，俄烏沖突爆發(fā)后受主動(dòng)性貿易避險的影響，烏拉爾原油對布倫特貼水已大幅走闊，2月以來(lái)基本維持32美元/桶的貼水水平，足以滿(mǎn)足60美元/桶的價(jià)格上限要求。

但從主要進(jìn)口國的實(shí)際成交價(jià)格來(lái)看，以中國為例，進(jìn)口俄油到岸成本較布倫特的貼水在去年6月一度達到19.5美元/桶，隨后隨著(zhù)俄油采購恢復常態(tài)化，進(jìn)口價(jià)格貼水自去年8月以來(lái)持續維持在5美元/桶以?xún)鹊臍v史正常水平。

“針對烏拉爾原油報價(jià)失真的問(wèn)題，俄羅斯正在醞釀將面向原油生產(chǎn)商的征稅基準由烏拉爾原油改為布倫特原油，初期貼水幅度或在20—25美元/桶，此舉將提升本國生產(chǎn)商的稅負成本，助推俄羅斯減產(chǎn)的實(shí)現。”高明宇說(shuō)。

事實(shí)上，對俄羅斯的制裁、俄原油的限價(jià)等措施在2022年上半年對油價(jià)起到了重要的支撐作用，但這一支撐作用在2022下半年持續減弱。

對此，劉順昌解釋?zhuān)斘鞣絿冶響B(tài)要對俄油實(shí)施禁運和價(jià)格上限時(shí)，原油市場(chǎng)開(kāi)始預期并逐步定價(jià)，當俄羅斯的石油產(chǎn)量和出口被證明有很強的韌性后，禁運和價(jià)格上限的落地對油價(jià)的影響就相對有限，“買(mǎi)預期、賣(mài)事實(shí)”這一情形在此事件中得以體現。

“由于歐美的制裁仍在持續，切斷歐盟對俄羅斯原油的依賴(lài)這種非市場(chǎng)調節行為會(huì )使俄羅斯和歐洲各自原油海運貿易流向變化，重新構造新的貿易流并產(chǎn)生連鎖效應，導致全球油海運貿易流向發(fā)生改變并使運輸效率下降。整個(gè)原油和成品油市場(chǎng)仍需要時(shí)間來(lái)穩定，供需局面仍有待穩定，供需錯配風(fēng)險仍然存在，這給原油帶來(lái)的風(fēng)險溢價(jià)仍會(huì )體現在油價(jià)上。”趙若晨稱(chēng)。

新的增減產(chǎn)變化將影響供需平衡表

俄烏沖突也帶來(lái)了原油市場(chǎng)供需面的變化，重構了市場(chǎng)格局，對市場(chǎng)帶來(lái)的影響也超出了市場(chǎng)預期。

從供應端來(lái)看，俄羅斯方面，受俄烏沖突和制裁等因素影響，市場(chǎng)預期俄羅斯原油產(chǎn)量和出口短期會(huì )有較大幅度的減量，但俄羅斯實(shí)際產(chǎn)量和出口并未下滑，這也超出了市場(chǎng)預期。OPEC+方面，隨著(zhù)2022年油價(jià)重心持續回落，OPEC+在10月初宣布將在11月減產(chǎn)200萬(wàn)桶/日，這一減產(chǎn)幅度超預期，帶動(dòng)油價(jià)一輪反彈。美國拋儲方面，在美歐對俄實(shí)施一系列制裁的情形下，美國表態(tài)1.8億桶的拋儲量，對后續油價(jià)的穩定起到關(guān)鍵作用，后續美國的拋儲在預期和計劃之內。

“去年俄烏沖突爆發(fā)后，為應對可能出現的供應減量，其他市場(chǎng)主體亦采取了相應的對沖手段。”高明宇介紹，以美國為代表的OECD消費國聯(lián)合釋放戰略?xún)?，去?月、4月，IEA兩度宣布釋放石油儲備合計1.83億桶，其中美國計劃額外釋放1.2億桶戰略?xún)洹?/p>

截至目前，美國原油戰略?xún)鋷齑嬉演^2021年年底下降2.22億桶，降幅為37.4％。

值得注意的是，OPEC+并未因地緣沖突導致的市場(chǎng)波動(dòng)額外增產(chǎn)，去年前9個(gè)月總體按照既定目標上調產(chǎn)量配額，且自11月起將產(chǎn)量配額大幅下調200萬(wàn)桶/日以應對原油市場(chǎng)需求端的風(fēng)險，OPEC+在產(chǎn)量持續低于配額目標的同時(shí)依然兌現了減產(chǎn)計劃，表現出較強的產(chǎn)量控制及油價(jià)托底意愿。

2022年國內受疫情影響，原油需求受壓制。進(jìn)入2023年，美國原油和成品油累庫持續超預期，成品油裂解也繼續回落，美歐原油需求面臨的壓力不斷增大。同時(shí)，中國在經(jīng)濟全面放開(kāi)后，市場(chǎng)對國內經(jīng)濟增長(cháng)和原油需求的恢復有較強預期，IEA在最新的能源展望中預期，2023年中國原油需求預期增長(cháng)90萬(wàn)桶/日，占全球新增原油需求的近一半。

“從需求端來(lái)看，疫情后外圍市場(chǎng)圍繞出行鏈條的消費修復邏輯已在2022年基本完成，IEA估計2022年全球原油需求增長(cháng)229萬(wàn)桶/日，主要受歐美、中東和印度需求增長(cháng)的帶動(dòng)。從具體油種來(lái)看，汽油、柴油的消費恢復基本于2021年完成，2022年成品油需求亮點(diǎn)是跨境航班放開(kāi)后航煤需求增速的進(jìn)一步抬升。”高明宇說(shuō)。

目前來(lái)看，原油市場(chǎng)供需層面處于緊平衡階段，任何一點(diǎn)新的增減產(chǎn)變化都可能會(huì )引發(fā)原油市場(chǎng)供需平衡出現變化。

2月10日，俄羅斯副總理宣布將在3月份下調產(chǎn)量50萬(wàn)桶/日，計劃減產(chǎn)量約相當于1月產(chǎn)量的5％。同時(shí)，OPEC+方面表示不會(huì )通過(guò)增加產(chǎn)量來(lái)填補俄羅斯宣布的減產(chǎn)，其目標是在2023年剩余時(shí)間里堅持去年年底確定的產(chǎn)量目標。

“這讓正全力應對通脹的美國倍感壓力，此舉或將影響美聯(lián)儲通過(guò)調整利率政策來(lái)抗通脹的目標，且對美國經(jīng)濟軟著(zhù)陸造成負面影響。”趙若晨表示，對此美國迅速采取行動(dòng)，重新啟動(dòng)拋儲來(lái)作為回應，美國計劃從戰略原油儲備中再釋放2600萬(wàn)桶原油，預計在4—6月交付，在此期間給市場(chǎng)帶來(lái)20萬(wàn)—30萬(wàn)桶/日的供應增量。

在她看來(lái)，原油供應端出現了減產(chǎn)與拋儲下的拉扯，原油供應端大國博弈局面再次出現，這種變化是比較難提前做出預期的，從消息傳出之后油價(jià)的反應來(lái)看市場(chǎng)也是比較謹慎的，需要時(shí)間來(lái)觀(guān)察供需平衡的演繹。

貿易流重構及供應減量沖擊仍值得關(guān)注

從原油市場(chǎng)的貿易格局來(lái)看，這一年來(lái)也呈現出新的特點(diǎn)。其中，印度成為俄烏沖突下最大的受益國，印度自俄羅斯進(jìn)口石油量同比激增近400％。印度是俄烏沖突后俄油的主要購買(mǎi)方。

事實(shí)上，俄烏沖突后，俄羅斯原油出口流向發(fā)生重大變化。IEA數據顯示，俄烏沖突前的2022年1—2月，俄羅斯石油出口約一半流向歐盟，出口至英國和美國占比9.4％，至中國占比21％，其他地區出口相對較少。2023年1月，俄油出口至歐盟的占比降至15.9％，至英國和美國占比降至0，至中國占比升至28％，至印度升至19.5％，至土耳其升至6.1％。整體來(lái)看，俄羅斯石油出口至歐洲和美國的量轉移至亞洲的中國和印度。

“從船期追蹤的數據來(lái)看，俄羅斯海運原油的貿易流向在2022年3月份起就有了明顯的變化，亞洲的買(mǎi)家承接了俄羅斯無(wú)法出口至歐洲的原油，且亞洲作為俄羅斯原油的主要買(mǎi)家的作用越來(lái)越大。”趙若晨說(shuō)。

雖然以往烏拉爾原油都是較布倫特原油折價(jià)出售的，但自俄烏沖突爆發(fā)以來(lái)，折價(jià)幅度大幅攀升，自10美元/桶左右的價(jià)差走闊至40美元/桶。

“價(jià)格敏感度較高的印度開(kāi)始創(chuàng )紀錄地進(jìn)口俄羅斯原油，取代了部分西非地區原油的進(jìn)口。印度大量進(jìn)口折價(jià)的俄羅斯原油煉制，煉制后的產(chǎn)品出口加大，緩解了歐洲及全球成品油市場(chǎng)供應緊張局面。”在趙若晨看來(lái)，這種方式也得到了美國的默許，這一局面在撤銷(xiāo)對俄羅斯制裁之前預計仍會(huì )延續。

目前來(lái)看，俄烏局勢并無(wú)實(shí)質(zhì)性好轉跡象，就油品市場(chǎng)而言，對俄貿易制裁引發(fā)的貿易流重構及供應減量沖擊仍值得關(guān)注。

“一方面，2月5日歐盟對俄羅斯成品油限價(jià)及禁運措施正式生效，與原油、燃料油不同，傳統成品油貿易以區域間流動(dòng)為主，跨區運力的缺失意味著(zhù)貿易流轉向難以完全復制原料類(lèi)油品的經(jīng)驗，俄羅斯煉廠(chǎng)開(kāi)工的被動(dòng)下降將進(jìn)一步導致原油減產(chǎn)，目前俄羅斯已宣布3月產(chǎn)量較1月下降50萬(wàn)桶/日。另一方面，受近幾年油輪運費持續低迷的影響，預計2023年原油輪及成品油輪的交付量將降至近10年以來(lái)最低水平，船隊增速僅為1％—2％，而原油、成品油轉運后貿易流向從效率優(yōu)先轉向安全優(yōu)先，噸海運輸需求面臨結構性抬升，油輪運費市場(chǎng)總體向好，對原油、成品油的到岸價(jià)格將構成有力支撐。”高明宇稱(chēng)。

在劉順昌看來(lái)，后續俄烏局勢的發(fā)展對油價(jià)的影響繼續邊際減弱，俄油強大的轉運能力使其受制裁時(shí)依然能出口超出市場(chǎng)預期的原油。“未來(lái)決定原油市場(chǎng)的核心因素將集中在兩個(gè)方面：一方面是全球經(jīng)濟增長(cháng)，包括美聯(lián)儲持續加息后美歐經(jīng)濟增長(cháng)和中國經(jīng)濟的恢復；另一方面是OPEC+產(chǎn)量政策。”他說(shuō)。

目前，能源市場(chǎng)已經(jīng)逐步從斷供的恐慌中走出，基本進(jìn)入減量后的再平衡狀態(tài)。地緣風(fēng)險溢價(jià)已經(jīng)出現了大幅回落，但地緣影響并未退出市場(chǎng)，隨時(shí)可能重新引發(fā)油價(jià)的波動(dòng)，原油市場(chǎng)的供應仍顯脆弱，油價(jià)隨時(shí)可能因地緣事件升溫再起波瀾，目前來(lái)看OPEC+及俄羅斯跟美國之間供應端的博弈仍在繼續。

“展望后市，供應方面，俄羅斯維持原油出口的能力將是未來(lái)的一個(gè)變量因素。需求方面，則需主要關(guān)注美國經(jīng)濟是否能夠軟著(zhù)陸，以及中國需求回暖是否能夠達到預期。”趙若晨說(shuō)。