北美能源獨立

北美能源獨立正在發(fā)生，頁(yè)巖油產(chǎn)量爆發(fā)式增長(cháng)將加速這一進(jìn)程。

從頁(yè)巖氣到頁(yè)巖油

談到北美能源獨立，過(guò)去五年，投資者最為熟知的是美國頁(yè)巖氣革命。隨著(zhù)頁(yè)巖氣革命的成功，美國天然氣產(chǎn)量爆發(fā)式增長(cháng)，進(jìn)而導致美國對天然氣進(jìn)口依賴(lài)的大幅下降和美國國內天然氣價(jià)格下行。

頁(yè)巖氣革命帶來(lái)三方面的影響：1.對煤炭市場(chǎng)的沖擊：天然氣憑借低價(jià)優(yōu)勢在發(fā)電方面比煤炭更具有優(yōu)勢，進(jìn)而迫使煤炭出口上升；2.對液化石油氣(LPG)市場(chǎng)的沖擊：在2011年底，伴隨頁(yè)巖氣的開(kāi)發(fā)、天然氣凝析液(NGL)產(chǎn)量快速上升，美國LPG實(shí)現凈出口；3.對化工產(chǎn)業(yè)的影響。低廉的原料成本使美國化工行業(yè)獲得競爭優(yōu)勢，頁(yè)巖氣革命帶動(dòng)的NGL產(chǎn)量上升提供了大量廉價(jià)乙烷原料，使美國化工產(chǎn)業(yè)能以更低的成本生產(chǎn)乙烯這一重要的基礎化工原料，并且對歐洲、亞洲等國主要依賴(lài)相對高昂的石腦油制乙烯的產(chǎn)業(yè)形成沖擊。而隨著(zhù)美國LPG的出口增加，另一重要化工原料丙烯的生產(chǎn)格局也將有所改變，未來(lái)市場(chǎng)有望更多使用LPG制丙烯（即丙烷脫氫制丙烯）的生產(chǎn)方式。

另一個(gè)正在發(fā)生的能源獨立則來(lái)自石油方面的革命。事實(shí)上，自2005年以來(lái)，美國石油消費出現了結構性的下降，美國的石油對外依存度開(kāi)始下降。結合2010年以來(lái)美國的石油產(chǎn)量回升，美國已經(jīng)在2010年底從油品的凈進(jìn)口國轉為油品的凈出口國。

2012年美國頁(yè)巖油產(chǎn)量呈現爆發(fā)式增長(cháng)更加速了這一進(jìn)程，2012年初至今，美國國內石油生產(chǎn)年同比增長(cháng)接近100萬(wàn)桶/天，增速遠超其他國家。

雖然美國今年頁(yè)巖油產(chǎn)量的爆發(fā)式增長(cháng)確實(shí)奪人眼球，但市場(chǎng)對頁(yè)巖油高速增產(chǎn)的可持續性尚存疑慮。我們分析認為，水平井和水力壓裂技術(shù)在頁(yè)巖油上的應用確實(shí)是一項技術(shù)進(jìn)步，頁(yè)巖油有可能經(jīng)歷如頁(yè)巖氣一樣的革命。

首先，開(kāi)采頁(yè)巖油與開(kāi)采頁(yè)巖氣的技術(shù)基本一樣，技術(shù)上不存在瓶頸。頁(yè)巖油生產(chǎn)所需的技術(shù)主要為水平井與水力壓裂，而這種技術(shù)正是在頁(yè)巖氣革命后逐漸應用到頁(yè)巖油的開(kāi)采上的。實(shí)際上，因為技術(shù)與所用設備基本一樣，而美國國內油價(jià)與氣價(jià)走勢背離，故有越來(lái)越多原先準備開(kāi)采頁(yè)巖氣的鉆機用于開(kāi)采頁(yè)巖油，導致頁(yè)巖油產(chǎn)量在2012年出現爆發(fā)式增長(cháng)。

其次，頁(yè)巖油快速持續增產(chǎn)也有足夠的空間。我們對頁(yè)巖油主產(chǎn)地之一的巴肯頁(yè)巖礦區（Bakken Shale）進(jìn)行案例分析發(fā)現，在新井開(kāi)始生產(chǎn)時(shí)，產(chǎn)量相對較高，隨著(zhù)時(shí)間的推遲，產(chǎn)量迅速下降，之后逐漸穩定。為彌補單井產(chǎn)量的下降，生產(chǎn)者需要持續打新井以保持當前的增產(chǎn)速度。生產(chǎn)者若想在Bakken Shale維持今日的增產(chǎn)速度，未來(lái)五年，需要打約2萬(wàn)口井。截至2012年6月，Bakken Shale共有4141口井在生產(chǎn)，而整個(gè)Bakken Shale最大可供鉆井數為38980口。因此，未來(lái)五年，Bakken Shale有足夠的空間可用于打新井，保證穩定增長(cháng)。

潛在制約因素

我們將影響頁(yè)巖油持續高速增產(chǎn)的潛在制約因素大體分為四類(lèi)。未來(lái)五年，四種制約因素中任何一種的出現，都將對頁(yè)巖油的持續高速增產(chǎn)形成抑制。

設備方面，頁(yè)巖油的持續增產(chǎn)意味著(zhù)上游企業(yè)需顯著(zhù)加大資本開(kāi)支。我們發(fā)現，在最近兩年，鉆機整體并沒(méi)有增加，石油產(chǎn)量的增長(cháng)主要通過(guò)開(kāi)采天然氣鉆機向開(kāi)采石油鉆機轉化實(shí)現。而在未來(lái)五年，我們估算為維持當前增產(chǎn)速度，美國需要將開(kāi)采石油鉆機提升到3000個(gè)，而當前所有鉆機為2000個(gè)。因此，這意味著(zhù)未來(lái)五年鉆機數量需要擴張50%。因此，設備方面存在一定的風(fēng)險。當然，鉆機數量擴張50%并不是不可達到，從2003年－2008年的經(jīng)驗可看出，在油價(jià)的超級周期中，鉆機的產(chǎn)能增長(cháng)了一倍。但頁(yè)巖油的持續增產(chǎn)意味著(zhù)上游企業(yè)需顯著(zhù)加大資本開(kāi)支。

人力方面，頁(yè)巖油持續增產(chǎn)意味著(zhù)美國石油產(chǎn)業(yè)需要持續大規模吸引人才，未來(lái)五年石油上游開(kāi)采行業(yè)雇員人數需要翻一番，這有一定難度。根據我們估算，要維持當前產(chǎn)量增速，未來(lái)五年，美國石油上游開(kāi)采行業(yè)雇員增速需要維持在18%左右。但是，在2003年－2008年的油價(jià)超級周期中，石油行業(yè)的雇員增速卻僅為6%，而且隨著(zhù)石油行業(yè)的人員的基數越來(lái)越大，要保持雇員年均增長(cháng)18%，五年以后行業(yè)人數需要翻一番，這確實(shí)存在一定難度。

水資源使用存在一定制約。雖然頁(yè)巖氣/油的開(kāi)采相比其他行業(yè)，目前行業(yè)整體用水并不算多，且其中大部分還有望得到循環(huán)使用，但是，水力壓裂本身是一個(gè)高耗水過(guò)程，隨著(zhù)新井數量的快速增加，對水的需求也會(huì )相應增大。尤其在干旱缺水的年份，頁(yè)巖氣/油的開(kāi)采進(jìn)度也有可能迫于其他行業(yè)（如農業(yè)）的壓力而放緩。

在環(huán)保方面，公眾對水力壓裂潛在污染的擔憂(yōu)，也是一個(gè)潛在的制約因素。由于水力壓裂所用的壓裂液除了水之外還包括化學(xué)成分，故廢水的處理是一個(gè)問(wèn)題。當前實(shí)行的處理方式包括兩種：將經(jīng)處理的廢水注入表層地下水，或者注入深層地下水。雖然美國環(huán)境保護署(EPA)對這兩種方式分別頒布了嚴格的監管方式（包括National Pollutant Discharge Elimination System program和EPA Underground Injection Control），但是，仍然有不少公眾擔心其潛在的污染，而且也不斷出現禁止水力壓裂的抗議活動(dòng)。[page]

北美石油需求趨緩

北美石油消費在未來(lái)五年難有起色，主要反映在：1.美國經(jīng)濟復蘇過(guò)程中，能源效率提高使需求的增長(cháng)受到結構性的抑制；2.清潔能源（天然氣汽車(chē)）和新能源汽車(chē)的潛在替代。因此，在美國需求于2005年見(jiàn)頂后，即使經(jīng)濟正增長(cháng)，需求也很難回到前期的高點(diǎn)。同時(shí)，在相同因素作用下，加拿大消費基本保持穩定。

當前美國石油的凈進(jìn)口量為750萬(wàn)桶/天，其中美國對加拿大的石油進(jìn)口量為260萬(wàn)桶/天，對海上的石油進(jìn)口量為490萬(wàn)桶/天。而未來(lái)五年，美國和加拿大的產(chǎn)量總計將增加350萬(wàn)桶/天。因此，相比目前水平，2017年美國所需的海上石油進(jìn)口量將大幅下降70%，至140萬(wàn)桶/天。

在美國和加拿大持續增產(chǎn)的帶動(dòng)下，北美石油供應未來(lái)五年預期進(jìn)入黃金增長(cháng)期。美國石油供應預計從2012年的1150萬(wàn)桶/天，增長(cháng)至2017年的1400萬(wàn)桶/天，年均增長(cháng)約50萬(wàn)桶/天，其中頁(yè)巖油是主要的增長(cháng)點(diǎn)，深水項目和NGL也將提供一定的增長(cháng)。

加拿大石油產(chǎn)量預計從2012年的377萬(wàn)桶/天，增加到2017年的475萬(wàn)桶/天，年均增長(cháng)約20萬(wàn)桶/天。其中油砂產(chǎn)量的上升提供86%的增長(cháng)，同期傳統原油產(chǎn)量也預期有所上升，提供另外14%的增長(cháng)。

基于上述分析，我們預期未來(lái)五年，美國國內產(chǎn)量年均增長(cháng)雖然會(huì )低于當前水平（100萬(wàn)桶/天），但是至少保證年均增長(cháng)50萬(wàn)桶/天是可以實(shí)現的。而伴隨新建油砂項目的投產(chǎn)，美國對加拿大的進(jìn)口量有望每年增加約20萬(wàn)桶/天，由此，2017年后，美國有可能停止海上的石油進(jìn)口。

石油超級周期終結

主導油價(jià)2003年以來(lái)超級周期的產(chǎn)生主要有兩個(gè)原因：1.以中國為主導的新興市場(chǎng)需求的快速增加；2.非歐佩克國家產(chǎn)量增長(cháng)遇到瓶頸，而歐佩克國家的剩余產(chǎn)能被逐漸消耗。

往前看，這兩個(gè)因素都有所改變。我們在去年報告《大宗商品：依然是結構性牛市？》（2011年9月）中判斷，雖然中國能源消費強度將持續下降，由中國推動(dòng)的商品超級周期進(jìn)入尾聲，但從供應端，今年以來(lái)頁(yè)巖油產(chǎn)量的爆發(fā)式上升，水平井和水力壓裂技術(shù)在頁(yè)巖油開(kāi)采方面的應用，以及深水項目的投產(chǎn)，將有望再次開(kāi)啟非歐佩克國家產(chǎn)量快速增長(cháng)之門(mén)。而過(guò)去十年非歐佩克國家產(chǎn)量增長(cháng)乏力，也造成了“石油峰值理論”的盛行。同時(shí)，隨著(zhù)伊拉克油田擴建項目的逐步上線(xiàn)，歐佩克國家剩余產(chǎn)能將得到補充。因此，石油的超級周期或將在未來(lái)3年－5年內結束。

在保守預期情形下，北美在未來(lái)五年內尚無(wú)法完全實(shí)現石油能源獨立。在頁(yè)巖油產(chǎn)量爆發(fā)情形下，預計北美于2017年完全實(shí)現石油能源獨立，甚至會(huì )出現小幅供給過(guò)剩。如果美國持續禁止原油出口，則WTI（美國西德克薩斯中質(zhì)原油）與Brent（布倫特）價(jià)格有望持續分化，且下行風(fēng)險將更主要集中于WTI價(jià)格，而對布倫特價(jià)格沖擊相對較小。雖然全球石油市場(chǎng)整體將處于過(guò)剩階段，但未來(lái)五年產(chǎn)量增長(cháng)最顯著(zhù)的地區將在北美（且美國原油無(wú)法出口），而需求增長(cháng)將集中于北美以外地區。因此，北美市場(chǎng)的供需平衡將大幅放松，而北美以外市場(chǎng)供需平衡反而有所趨緊。[page]

對全球產(chǎn)生深遠影響

北美能源獨立不僅將對美國經(jīng)濟和就業(yè)市場(chǎng)產(chǎn)生積極影響，同時(shí)也有望對全球能源市場(chǎng)和中國產(chǎn)生深遠影響。

北美能源獨立對美國經(jīng)濟的正面影響將遠大于頁(yè)巖油革命帶來(lái)的直接影響。頁(yè)巖油革命可能給本行業(yè)帶來(lái)直接的正面影響：就業(yè)大幅上升（未來(lái)五年石油上游開(kāi)采行業(yè)雇員數量有望翻一番）和資本投資的加大（未來(lái)五年鉆機數量需要擴張50%）。除此以外，頁(yè)巖油革命還可以通過(guò)間接影響和誘導影響帶動(dòng)其他行業(yè)的發(fā)展。比如，美國化學(xué)理事會(huì )估計，受頁(yè)巖氣革命的影響，伴生乙烷產(chǎn)量持續上升，而乙烷產(chǎn)量每提高25%，將產(chǎn)生1.7萬(wàn)份就業(yè)崗位，并在間接和誘導影響的作用下進(jìn)一步增加39.5萬(wàn)份就業(yè)，和總計1324億的產(chǎn)值。

對全球能源市場(chǎng)的影響主要體現在，與過(guò)去能源品種間價(jià)格聯(lián)動(dòng)較大不同，未來(lái)結構性因素將導致能源價(jià)格走勢的分化。伴隨油價(jià)下行，天然氣將成為最被看好的能源品種，而煤價(jià)最不被看好。

過(guò)去不同能源間價(jià)格聯(lián)動(dòng)性較大，主要是由于它們在供應和需求面受到相同的驅動(dòng)因素影響。比如過(guò)去十年，能源價(jià)格的普漲，從根本上來(lái)說(shuō)是需求方面受到以中國為代表的新興市場(chǎng)經(jīng)濟增長(cháng)、工業(yè)化、城鎮化的拉動(dòng)；同時(shí)，供應面都存在一定程度的瓶頸。

往前看，未來(lái)的能源價(jià)格驅動(dòng)因素將與過(guò)去不一樣。天然氣與煤炭方面，更注重環(huán)保和能源間平衡的能源政策將超過(guò)價(jià)格變動(dòng)引發(fā)的替代作用影響，使煤炭與天然氣的需求出現結構性分化。天然氣與石油方面，天然氣的運輸相比石油更為困難，因此雖然美國已經(jīng)發(fā)生了頁(yè)巖氣革命，而全球其他地區頁(yè)巖氣開(kāi)發(fā)還在初步階段，在未來(lái)五年，要使頁(yè)巖氣對全球的天然氣供應產(chǎn)生巨大影響，尚需時(shí)日。而石油供應面的技術(shù)革新，使得未來(lái)全球的石油供應有望大幅增長(cháng)。另外，政府對清潔能源的重視和天然氣在交通運輸方面更多的應用，也意味著(zhù)對天然氣的需求將高于對石油的需求。

對中國的影響主要體現在以下幾個(gè)方面：

1.從全球原油定價(jià)標準的角度看，一直以來(lái)WTI和Brent都是原油市場(chǎng)的標準，而未來(lái)，因為這些發(fā)展，中國即將推出的原油期貨可能更具代表性。中國即將推出的原油期貨預計將以大慶原油品質(zhì)為代表，反映市場(chǎng)目前主要使用的中質(zhì)含硫原油品質(zhì)，因此也更能反映全球貿易的風(fēng)向。而WTI很有可能步Henry Hub天然氣的后塵，失去國際市場(chǎng)風(fēng)向標的地位，而成為地區性標準。Brent持續受到產(chǎn)量問(wèn)題困擾，其代表性也可能受到質(zhì)疑。

2.從地緣政治角度看，北美能源獨立意味著(zhù)美國擺脫中東能源的掣肘，未來(lái)國際石油市場(chǎng)或將形成一個(gè)供應方的寡頭壟斷中東+俄羅斯（主要生產(chǎn)者）。以中國為首的主要消費者如何維持全球油品市場(chǎng)的穩定和貿易安全，至關(guān)重要。

3.從能源生產(chǎn)成本角度看，油價(jià)的承壓意味著(zhù)對新能源以及新型化工行業(yè)的負面影響?，F在來(lái)看，我國新能源發(fā)電以及新型化工已經(jīng)具備理論上的經(jīng)濟效益，但由于自身的一些問(wèn)題，要形成規模發(fā)展還尚需時(shí)日。而未來(lái)油價(jià)下行，對新能源行業(yè)贏(yíng)利將帶來(lái)下行風(fēng)險。

在中國，新能源中核電成本較低。風(fēng)電方面，如果考慮到與風(fēng)電電網(wǎng)相接、調峰能力和與之相關(guān)的電網(wǎng)投資，預計風(fēng)電的總成本約為0.59元/度，光伏成本相對較高，約為0.85元/度，而傳統火電發(fā)電成本僅為0.36元/度，燃氣發(fā)電成本約為0.48元/度。盡管新能源的成本高于傳統化石能源，但相比入網(wǎng)電價(jià)已初具商業(yè)化運作的條件。此外，在新型化工行業(yè)中，以180萬(wàn)噸煤制油為例，目前已具備經(jīng)濟性，并且經(jīng)測算只要原油價(jià)格高于78美元/桶，理論上，煤制油項目便有很可觀(guān)的利潤空間。

我們認為新興行業(yè)的發(fā)展是一個(gè)漸進(jìn)的有序過(guò)程，未來(lái)可能的油價(jià)承壓是該行業(yè)快速發(fā)展過(guò)程中的一股逆風(fēng)。以煤制油項目為例，環(huán)境承載能力和水資源問(wèn)題是制約其快速發(fā)展的主要因素。近期政府對相關(guān)項目審批似有松動(dòng)，但基調還是要謹慎有序的發(fā)展。未來(lái)可能的油價(jià)承壓，或將減弱這些新興行業(yè)的發(fā)展動(dòng)機，產(chǎn)生一定的負面影響。

4.其他行業(yè)影響：能源價(jià)格的結構分化，不僅將對與煤炭、石油、天然氣直接相關(guān)的上下游企業(yè)產(chǎn)生影響，也會(huì )為交通運輸、發(fā)電、化工等行業(yè)帶來(lái)影響。