業(yè)內人士：瘋搶國債，也是對經(jīng)濟的“唱空”

今年以來(lái)我國債券市場(chǎng)持續火熱，但是潛在風(fēng)險不容小覷。業(yè)內專(zhuān)家多次提示，債市不會(huì )永遠上漲，當前市場(chǎng)反轉的風(fēng)險不斷增大。

對于債市風(fēng)險，央行正從喊話(huà)轉向行動(dòng)。從4月開(kāi)始，央行就開(kāi)始提醒市場(chǎng)“不要炒國債”;7月1日，央行宣布將于近期面向部分一級交易商開(kāi)展國債借入操作，并表示賣(mài)出國債操作正推進(jìn)落地。

“這次公告表明，央行會(huì )用實(shí)際行動(dòng)來(lái)告訴市場(chǎng)，國債價(jià)格會(huì )降。國債市場(chǎng)存在價(jià)格下降預期，未來(lái)運行就會(huì )更平穩。”光大證券固收首席分析師張旭對《金融時(shí)報》記者解釋。

多位受訪(fǎng)專(zhuān)家表示，央行公告借入國債并賣(mài)出，是保匯率、穩預期的體現。國債買(mǎi)賣(mài)是貨幣政策框架調整的有機組成部分，有利于更好地發(fā)揮利率調控機制作用。

絕非量化寬松

央行買(mǎi)賣(mài)國債定位于拓寬基礎貨幣投放渠道

實(shí)際上，近幾個(gè)月以來(lái)，市場(chǎng)對央行買(mǎi)賣(mài)國債一直保持高度關(guān)注。

如何理解這一操作?業(yè)內人士提示市場(chǎng)注意，央行買(mǎi)賣(mài)國債定位于拓寬基礎貨幣投放渠道，絕不是要搞量化寬松(QE)。

從國際經(jīng)驗看，發(fā)達經(jīng)濟體央行搞量化寬松往往有自身階段背景。通常是在危機沖擊下，持續實(shí)施寬松貨幣政策直至面臨零利率下限約束后，國債市場(chǎng)仍流動(dòng)性較差，缺少買(mǎi)盤(pán)而拋售力量很強，價(jià)格渠道傳導不暢，央行通常會(huì )訴諸非傳統貨幣政策，其中就包括量化寬松(中央銀行大規模購買(mǎi)國債、商業(yè)票據等)。比如2008年國際金融危機、2020年新冠疫情沖擊后，發(fā)達經(jīng)濟體央行普遍將寬松貨幣政策用到極致，推出量化寬松政策，向市場(chǎng)提供極度充裕的流動(dòng)性。

而回看我國情況，目前貨幣政策仍有充足空間，財政狀況健康可持續，并不需要實(shí)施QE。據仲量聯(lián)行大中華區首席經(jīng)濟學(xué)家及研究部總監龐溟分析，我國經(jīng)濟保持回升向好態(tài)勢，金融機構總體保持健康穩定，穩健的貨幣政策下尚未面臨零利率下限約束，國債市場(chǎng)認購和投資熱情頗高，一定程度上還有“資產(chǎn)荒”跡象，不存在推出量化寬松的合理性和必要性，不必把作為常規操作的國債買(mǎi)賣(mài)，與量化寬松畫(huà)等號。

為何選擇推進(jìn)“賣(mài)出”操作?

對于央行為何推進(jìn)國債賣(mài)出操作，有業(yè)內人士解釋?zhuān)伺e有利于平衡好供需的時(shí)間錯位問(wèn)題，并更好地發(fā)揮利率調控機制作用。

“央行一直表示買(mǎi)賣(mài)國債操作是雙向的，既有買(mǎi)也有賣(mài)。”該業(yè)內人士分析，短期央行對國債買(mǎi)賣(mài)的探索可能以賣(mài)出操作為主，這與近期不斷走低的國債收益率有關(guān)。央行有可能通過(guò)借入國債，然后再在二級市場(chǎng)賣(mài)出，以達到維持正常收益率曲線(xiàn)的目的。

具體來(lái)看，這種操作實(shí)際上釋放出了存量長(cháng)債，短期內會(huì )形成相對更多的供給，對二級市場(chǎng)債券供求有實(shí)實(shí)在在的影響;可視為是未來(lái)供給的提前釋放，一定程度上緩解了市場(chǎng)上反映的長(cháng)期國債發(fā)行偏慢問(wèn)題。

除了平衡供需，在張旭看來(lái)，央行國債買(mǎi)賣(mài)是貨幣政策框架調整的有機組成部分，有利于更好地發(fā)揮利率調控機制作用。他表示，未來(lái)央行更多是以調控短端利率為主，逐步理順由短及長(cháng)的傳導關(guān)系，通過(guò)短期政策利率引導長(cháng)期市場(chǎng)利率，從而形成正常向上傾斜的收益率曲線(xiàn)。將二級市場(chǎng)國債買(mǎi)賣(mài)納入貨幣政策工具箱，對于更好地實(shí)現價(jià)格調控是非常重要的。

對于長(cháng)債利率，張旭認為，當前長(cháng)債利率已處歷史低位，未來(lái)跟隨降息下行空間有限。“今年以來(lái)30年、50年期國債收益率先后跌破過(guò)2.5%，整個(gè)國債收益率曲線(xiàn)延續下移態(tài)勢。”他表示，當前長(cháng)債利率明顯超調，未來(lái)降息降的也只能是實(shí)體經(jīng)濟的綜合融資成本，不代表處于低位的長(cháng)債利率也要跟隨下行。

“央行也明確表態(tài)要保持正常向上傾斜的長(cháng)債收益率曲線(xiàn)，兩者是會(huì )統籌考慮的。”亦有業(yè)內人士解釋?zhuān)绻袌?chǎng)參與者將降息視為對長(cháng)債利率下行預期的印證，將會(huì )形成新一輪長(cháng)債利率下行壓力，帶來(lái)預期與長(cháng)端利率之間的螺旋下行循環(huán)。

此外，從保匯率、穩預期的角度，業(yè)內人士解釋?zhuān)瑱C構瘋搶國債，等于預期以后利率越來(lái)越低，說(shuō)不定像日本那樣進(jìn)入長(cháng)期低利率時(shí)代，基本上就是在唱空人民幣，也是在做空中國經(jīng)濟，加大了資金流出壓力。

“美國降息時(shí)間表還有不確定性，資本市場(chǎng)表現仍然較好，大量美元回流美國，美元較為強勢。亞洲各國都在打一場(chǎng)看不見(jiàn)的匯率保衛戰，防范1997年亞洲金融危機再現。”龐溟對《金融時(shí)報》記者進(jìn)一步分析，國債收益率是資產(chǎn)定價(jià)之錨，會(huì )直接影響銀行利率;國債價(jià)格過(guò)高，意味著(zhù)收益率太低，未來(lái)利率就不可能提高。

當然，維護債市平穩運行需要多管齊下，發(fā)揮政策合力。“央行已經(jīng)多次提示相關(guān)風(fēng)險了，未來(lái)還需平衡好政府債券發(fā)行節奏、提升金融機構風(fēng)險管理能力、加強投資者教育、落實(shí)好監管制度等。”龐溟告訴記者。