光伏“大逃殺”

企業(yè)往往是順境時(shí)膨脹，極度擴張資產(chǎn)負債表，逆境時(shí)收縮，卻困于不夠及時(shí)就死掉了。

光伏行業(yè)亦如此，幾度從技術(shù)進(jìn)步降低成本，到產(chǎn)能過(guò)剩和政策轉向，再到大量企業(yè)被淘汰，經(jīng)歷數次周期輪回，如今再次進(jìn)入了“大逃殺”的倒計時(shí)。

每隔幾年，光伏都會(huì )遇上一個(gè)周期低谷。對此，業(yè)內已經(jīng)是見(jiàn)怪不怪了。因此，除了個(gè)別企業(yè)家在展會(huì )上喊話(huà)警告之外，大部分人依然對這個(gè)行業(yè)抱有充足的信心，認為歷經(jīng)過(guò)數次周期洗禮的光伏行業(yè)，終將會(huì )大踏步地走向光明的未來(lái)。

光明的未來(lái)想必沒(méi)有人會(huì )否認，但對于此次周期底部的慘烈程度，很可能已被許多人所低估。很多觀(guān)點(diǎn)認為，這場(chǎng)大逃殺是中小企業(yè)之間的搏殺，和那些已經(jīng)“功成名就”的大企業(yè)沒(méi)有太大的關(guān)系;相反，大企業(yè)或將受益于激烈的市場(chǎng)競爭，站在這些中小企業(yè)的“尸體”上進(jìn)一步增長(cháng)。

不過(guò)，從現實(shí)的情況看，這種想法未免有一些一廂情愿。畢竟，沒(méi)有大企業(yè)倒下的周期底部根本算不上底部;換句話(huà)說(shuō)，沒(méi)有任何一家企業(yè)在周期底部是“安全的”，大家都在這個(gè)階段里互相廝殺，而剩下的企業(yè)將共享光伏未來(lái)的發(fā)展機遇。

也是因此，我們并不推薦在當下這個(gè)節點(diǎn)大舉投資光伏板塊，一方面是潛在的產(chǎn)能過(guò)剩和政策風(fēng)險，一方面是因為行業(yè)企業(yè)扎堆上市帶來(lái)的資金分散。

不過(guò)，這個(gè)階段正好是一個(gè)不錯的行業(yè)觀(guān)察期：

當底部來(lái)臨的時(shí)候，你必須提前做好準備。

產(chǎn)業(yè)鏈短，集成性高

在資本市場(chǎng)中，光伏行業(yè)的定義范圍是相對寬泛的，有人會(huì )把光伏電站資產(chǎn)占比較高的發(fā)電企業(yè)歸為其中，也會(huì )把逆變器、EVA等光伏產(chǎn)業(yè)鏈的輔材企業(yè)放進(jìn)去。

本篇文章，我們不聊發(fā)電，不聊逆變器這些實(shí)際上和光伏邏輯相差甚遠的企業(yè)，主要想討論相對狹義的光伏行業(yè)。

從相對狹義的角度，光伏產(chǎn)業(yè)鏈分為四個(gè)主要環(huán)節：硅料、硅片、電池和組件。

首先，硅料是整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈中最上游的環(huán)節，以工業(yè)硅為原材料，經(jīng)過(guò)物理化學(xué)等一系列反應之后，提純?yōu)樘?yáng)能級多晶硅。

從技術(shù)工藝來(lái)看，主流的工藝是以改良西門(mén)子法生產(chǎn)出來(lái)的柱狀多晶硅，以及硅烷法生產(chǎn)出的顆粒硅。

兩種工藝各有優(yōu)缺點(diǎn)，柱狀多晶硅的純度高、質(zhì)量相對更好;顆粒硅的能耗更低，成本更少，但相對柱狀多晶硅的雜質(zhì)更多。從目前的技術(shù)發(fā)展情況看，二者還將在很長(cháng)一段時(shí)間里并行，短期內后者很難替代前者。

從產(chǎn)能角度看，目前中國的硅料王者也是全球的硅料王者，產(chǎn)能排名第一的是協(xié)鑫科技(HK：03800)，其次是通威股份(SH：600438)，第三就是新特能源(HK：01799)。

光伏產(chǎn)業(yè)鏈的第二個(gè)環(huán)節是硅片。硅片制造企業(yè)通過(guò)向上游收購多晶硅料，利用單晶硅生長(cháng)爐或多晶硅鑄錠爐生產(chǎn)出單晶硅棒或多晶硅錠，再進(jìn)一步進(jìn)行切割生產(chǎn)出單晶或多晶硅片。與硅料不同，多晶硅片基本已經(jīng)處于被淘汰的邊緣，目前市場(chǎng)中的絕對主流是單晶硅片，其相對多晶硅片的優(yōu)點(diǎn)就是純度更高，光電轉換效率更好。

值得一提的是，在硅片行業(yè)中，存在這兩大主要的爭議點(diǎn)。一個(gè)是182mm與210mm硅片之間的“尺寸之爭”，由于兩種尺寸的標準差異較大，導致其下游產(chǎn)業(yè)鏈出現巨大分野，彼此不兼容的情況較為突出。

另一種爭議則是P型和N型之間的技術(shù)路線(xiàn)區別。目前，由于P型硅片制造出的P型光伏電池已經(jīng)達到轉換效率的理論頂峰，其市場(chǎng)地位正在被N型硅片所取代?？梢哉f(shuō)，未來(lái)的硅片行業(yè)中，N型硅片有很大的可能性復制單晶硅對多晶硅的替代，成為絕對主流。

從產(chǎn)能角度看，目前硅片全球產(chǎn)能第一的是隆基綠能(SH：601012)，第二是TCL中環(huán)(SZ：002129)，第三是協(xié)鑫科技。

第三個(gè)環(huán)節是電池片。光伏硅片歷經(jīng)制絨、擴散、刻蝕、鍍膜、印刷、燒結等工藝環(huán)節之后，就制造出了光伏電池片。當前，由N型硅片制造的N型光伏電池正在成為市場(chǎng)競爭的焦點(diǎn)，而N型光伏電池中又可以分為HJT、TOPCon和IBC三類(lèi)電池。

從工藝難度上看，IBC>TOPCon>HJT;從光電轉換效率看，IBC>TOPCon>HJT;從投資成本看，IBC>HJT>TOPCon。綜合比較下來(lái)，由于TOPCon電池可以沿用傳統的P型電池生產(chǎn)線(xiàn)，且轉換效率和工藝難度相對適中，因此成為當下光伏電池的主流路線(xiàn)。但這種優(yōu)勢并不穩固，隨時(shí)都可能會(huì )被替代。

從產(chǎn)能角度看，目前電池片全球第一的是通威股份，第二是愛(ài)旭股份，第三是潤陽(yáng)股份。

最后一個(gè)環(huán)節就是組件，也是整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈中最熱鬧的環(huán)節。所謂的組件，就是將一定數量的單片光伏電池通過(guò)串聯(lián)、并聯(lián)的方式密封起來(lái)，封裝質(zhì)量的好壞決定了組件的使用壽命和可靠性。

在這個(gè)環(huán)節之后，光伏正式成為可供安裝使用的終端產(chǎn)品，被發(fā)電企業(yè)、工商業(yè)企業(yè)和個(gè)人購入，經(jīng)過(guò)安裝就可以發(fā)電了。由于這個(gè)環(huán)節最接近客戶(hù)，也因此被認為是整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈中最大的價(jià)值點(diǎn)，自然也是競爭最為激烈的地方。

從出貨量角度看，目前光伏組件全球第一是隆基綠能，第二是晶科能源，第三是天合光能。

總結一下就是，光伏產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節相對較短、彼此聯(lián)系緊密，任何一個(gè)環(huán)節都有非常成熟的技術(shù)，不存在某家企業(yè)對某個(gè)環(huán)節或技術(shù)的獨霸現象，從投資到生產(chǎn)的周期相對較短。這也意味著(zhù)，只要你足夠有錢(qián)，就可以在相對較短的時(shí)間里實(shí)現上下游全產(chǎn)業(yè)鏈的一體化。

正因為有著(zhù)如此的特點(diǎn)，才造就了目前光伏行業(yè)的盛世景象，也導致在行業(yè)進(jìn)入頂峰時(shí)，資本市場(chǎng)的估值接連下跌。

產(chǎn)能過(guò)剩潮涌，內外交困

新能源是確定度極高的題材，想必沒(méi)有人會(huì )否認;光伏又是整個(gè)新能源賽道的主角，中國企業(yè)又是全球的領(lǐng)先者，想必也沒(méi)有人會(huì )否認。但是，自從去年中旬以來(lái)，整個(gè)資本市場(chǎng)中的光伏股票都在經(jīng)歷巨大的震蕩式下跌，與行業(yè)的火爆程度背道而馳。

顯然，光伏產(chǎn)業(yè)鏈上一定是出現了不可避免的利空因素。

首當其沖的，是產(chǎn)能過(guò)剩。從光伏產(chǎn)業(yè)鏈的特點(diǎn)來(lái)看，賽道確定性高，技術(shù)相對成熟，加上有錢(qián)就能干，這三個(gè)要素共同作用，導致整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈的每個(gè)環(huán)節都面臨比較嚴重的產(chǎn)能過(guò)剩危機。

以硅料為例，預計2023全年，中國硅料產(chǎn)量將超過(guò)140萬(wàn)噸，全球產(chǎn)量合計超過(guò)155萬(wàn)噸，對應可滿(mǎn)足超過(guò)600GW組件;相對而言，2023年全球的新增裝機需求為351GW，過(guò)剩的趨勢已經(jīng)相當明顯。

光伏產(chǎn)業(yè)鏈上的其他環(huán)節也大致類(lèi)似，2023年全年硅片產(chǎn)能將達到828GW，同比增長(cháng)51.45%;電池片總產(chǎn)能將達到886GW，同比增長(cháng)52.4%，其中N型電池片產(chǎn)能占比將快速擴張，占比將達到39%;組件環(huán)節產(chǎn)能可達853GW，同比增長(cháng)39.3%，新增產(chǎn)能達240GW。

目前，產(chǎn)能過(guò)剩已經(jīng)影響到了產(chǎn)品端。自3月份開(kāi)始，硅料價(jià)格步入下行通道，5月以來(lái)硅料價(jià)格加快下跌，目前已經(jīng)跌穿了10萬(wàn)元/噸的重要關(guān)口。硅片方面，隆基、TCL中環(huán)也在近期接連下調硅片價(jià)格，月降幅達到了30%左右。

這不是一個(gè)好的信號，由于光伏產(chǎn)業(yè)鏈比較短，中上游價(jià)格的下降必然傳導至產(chǎn)品端，從這個(gè)邏輯來(lái)講，整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節的價(jià)格加速下降已經(jīng)成勢，很難迎來(lái)反轉的機會(huì )。

其次，是外部環(huán)境絞殺。

相信很多人也注意到了，最近在德國慕尼黑舉行的國際太陽(yáng)能光伏展期間，中國光伏企業(yè)的高管被帶走“協(xié)助調查”，雖然目前德國官方?jīng)]說(shuō)究竟因為什么抓人、要調查什么事情，但從過(guò)往中歐之間的光伏產(chǎn)業(yè)關(guān)系來(lái)看，有很大概率是因為歐盟“雙反”政策的后續余波。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，早在2012年，歐美相繼發(fā)起了狙擊中國光伏產(chǎn)業(yè)的“反傾銷(xiāo)、反補貼”調查，簡(jiǎn)稱(chēng)“雙反”。雙反讓中國的光伏企業(yè)吃盡苦頭，直接導致大量的光伏企業(yè)淪落甚至破產(chǎn)，是2012年前后中國光伏行業(yè)周期低谷的直接原因。

十年后，盡管歐洲花了很大力氣限制中國光伏企業(yè)，但依然擋不住中國光伏崛起的趨勢。2022年中國光伏企業(yè)總共出口了154.8 GW光伏組件，歐洲同期則累積從中國進(jìn)口了86.6 GW的光伏組件，占全年中國組件出口的56%?？梢哉f(shuō)，歐洲對中國的光伏有著(zhù)巨大的依賴(lài)。

想要降低對中國的依賴(lài)，一方面要培養自己的產(chǎn)業(yè)鏈，但最直接的辦法就是像之前一樣增加貿易壁壘。由于中國國內大概率會(huì )出現產(chǎn)能過(guò)剩的情況，如果外部環(huán)境不佳，歐盟等西方發(fā)達國家提高貿易壁壘，那等待中國光伏企業(yè)的將會(huì )是嚴酷的內部競爭環(huán)境。

最后，就是密集上市帶來(lái)的資金分散。

外部環(huán)境擠壓，內部過(guò)剩加劇，帶來(lái)的結果就是“大逃殺”式的競爭。這種大逃殺還有一個(gè)背景，那就是企業(yè)對一體化能力的追逐。

這種競爭其實(shí)已經(jīng)開(kāi)始了，只不過(guò)很少人會(huì )注意到。2022年下旬，硅料、電池片的王者——通威，正式宣布進(jìn)入組件環(huán)節，他們的進(jìn)入將會(huì )給目前的光伏組件市場(chǎng)競爭帶來(lái)巨大的變數。

2022年全年，A股市場(chǎng)70家光伏上市公司中，通威股份憑借在此前的硅料價(jià)格上漲周期中，通威賺取了大量的現金——經(jīng)營(yíng)性現金流438.18億元，介入組件環(huán)節之后進(jìn)步飛快，直接殺入全球出貨前十。雖說(shuō)很難在短時(shí)間內挑戰隆基、晶澳、晶科和天合這四家企業(yè)的地位，但隆基的介入，對其余六家位列組件前十的企業(yè)，都是巨大的威脅。

有錢(qián)，就有一體化的機會(huì )，就能具備上下游協(xié)同帶來(lái)的成本優(yōu)勢，未來(lái)市場(chǎng)競爭的上限，是一體化的效率;下限就是一體化的成本。一體化最大的成本并不是技術(shù)，而是資金。

因此，目前擬上市、待上市的光伏產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)有接近40家，所有人都想趁真正的大逃殺開(kāi)始之前“上岸”，拿到上市后募集的資金，給自己未來(lái)增加安全感。企業(yè)密集上市，會(huì )分散目前相對有限的市場(chǎng)資金，給整個(gè)板塊帶來(lái)不小的沖擊。

結語(yǔ)

周期輪回，是光伏行業(yè)的宿命。作為投資者，在期待AI板塊結束后的資金回流到新能源時(shí)，一定要找準標的，一是先進(jìn)產(chǎn)能占比較高、有著(zhù)較大安全邊際的企業(yè)，二是光伏行業(yè)的巨頭，在此前的普跌中，有著(zhù)不小的回彈潛力。

與五年前、十年前因國內外政策誘發(fā)的行業(yè)周期低谷不同，如果周期底部真正來(lái)臨，有很大程度上因為賽道熱度過(guò)高、產(chǎn)能擴張過(guò)快所致。

因此，想要在這個(gè)賽道里找到好的標的不容易，若追求穩妥，最好等到周期底部的信號來(lái)臨。