深度|為何說(shuō)低通脹不等于通縮?

近日，國家統計局公布了通脹數據。

3月份CPI同比增長(cháng)0.7%，低于市場(chǎng)預期的1%，較上月增速回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，核心CPI同比增長(cháng)0.7%，連續12個(gè)月小于或等于1%。

PPI同比下降2.5%，環(huán)比持平，低于市場(chǎng)預期的下降2.3%，跌幅連續三個(gè)月擴大。

通脹數據有所回落，市場(chǎng)擔憂(yōu)中國經(jīng)濟活動(dòng)偏冷，可能陷入通縮。

多位專(zhuān)家認為，總體看中國宏觀(guān)經(jīng)濟運行開(kāi)局良好，經(jīng)濟復蘇趨勢明確。低通脹不等于通貨緊縮，不應將低通脹或前期反通脹力量簡(jiǎn)單視為通貨緊縮，中國不存在系統性和可持續的通縮壓力。

一季度通脹回落

主要受階段性因素影響

國家統計局新聞發(fā)言人、國民經(jīng)濟綜合統計司司長(cháng)付凌暉認為，今年以來(lái)的CPI漲幅回落主要受一些季節性階段性因素影響。首先是季節性因素。春節后隨著(zhù)市場(chǎng)需求回落，價(jià)格一般都有回落。

二是部分食品價(jià)格走低。隨著(zhù)天氣轉暖，鮮菜上市量增加比較多，環(huán)比和同比價(jià)格都出現了下降。同時(shí)，今年生豬供應充足，節后消費需求有所減少，這些都帶動(dòng)CPI回落。

三是能源價(jià)格回落。在我國CPI中，能源價(jià)格受?chē)H市場(chǎng)影響較大。今年以來(lái)世界經(jīng)濟整體放緩，國際能源市場(chǎng)特別是原油市場(chǎng)價(jià)格總體回落，帶動(dòng)國內能源價(jià)格走低。

四是汽車(chē)價(jià)格特別是燃油小汽車(chē)價(jià)格下降。受汽車(chē)優(yōu)惠補貼政策到期和排放標準調整等因素影響，近期車(chē)企降價(jià)促銷(xiāo)力度比較大。五是地緣政治和疫情影響。去年同期價(jià)格基數比較高，在這些因素共同影響下，導致CPI價(jià)格同比漲幅回落。

瑞銀證券首席中國經(jīng)濟學(xué)家汪濤也表示，雖然近期PPI跌幅擴大、CPI漲幅收窄，但二者面臨的大部分壓力都不會(huì )持續。

PPI去年四季度以來(lái)陷入同比下跌主要原因，一方面是全球需求乏力，疊加3月海外銀行風(fēng)險導致投資者情緒走弱，全球大宗商品價(jià)格有所回調，如石油、有色金屬等行業(yè);

另一方面是國內的地產(chǎn)復蘇和工業(yè)活動(dòng)改善都處于初級階段，對商品的拉動(dòng)尚不強勁;同時(shí)，氣溫回升等季節性因素帶動(dòng)煤需求量減少;此外，去年同期基數偏高，尤其是烏克蘭危機帶動(dòng)去年年初能源類(lèi)價(jià)格大幅上漲，而之前我國國內也出現能源短缺帶來(lái)的價(jià)格上行。

中國央行貨幣政策司司長(cháng)鄒瀾也表示，經(jīng)濟基本面和高基數等因素使得近期物價(jià)有所回落。一方面，供給能力較強。在穩經(jīng)濟一攬子政策有力支持下，國內生產(chǎn)持續加快恢復，物流暢通保障到位。

另一方面，需求恢復較慢。疫情傷痕效應尚未消退，消費意愿尤其是大宗消費需求回升需要時(shí)間。同時(shí)，去年3月國際油價(jià)暴漲和國內鮮菜價(jià)格反季節上漲，也帶來(lái)高基數擾動(dòng)。

不應僅盯住一兩個(gè)價(jià)格指標

判斷是否處于通縮

“通縮”不能簡(jiǎn)單等同于價(jià)格指標的短暫下降，真正的通貨緊縮往往伴隨著(zhù)貨幣緊縮以及經(jīng)濟衰退。

“通貨緊縮”這個(gè)概念在宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)上往往指的是有效需求不足帶來(lái)的價(jià)格持續下行。從全球主要國家200年的歷史來(lái)看，通貨緊縮除了物價(jià)水平的持續下降以外，同時(shí)還會(huì )伴隨著(zhù)貨幣供應量的持續下降，以及經(jīng)濟衰退。

鄒瀾表示，對“通縮”提法要合理看待，通縮一般具有物價(jià)水平持續負增長(cháng)、貨幣供應量持續下降的特征，且常伴隨經(jīng)濟衰退。當前我國物價(jià)仍在溫和上漲，M2和社融增長(cháng)相對較快，經(jīng)濟運行持續好轉，與通縮有明顯區別。

針對通縮的判斷，中金公司研究部首席宏觀(guān)分析師張文朗也認為，我國目前處于經(jīng)濟復蘇早期，需求驅動(dòng)的通脹正在回溫，而非即將步入通縮，應從更多角度和指標進(jìn)行判斷。

一是貨幣供應增速創(chuàng )新高，信貸持續改善。今年一季度金融數據連續超出市場(chǎng)預期，M1、M2、信貸余額、社融余額同比增速等指標相對去年年底均明顯改善。政策支持下，企業(yè)中長(cháng)期貸款增速從去年3季度開(kāi)始連續改善，今年屢創(chuàng )新高。同時(shí)，內生信貸需求可能也已經(jīng)開(kāi)始從低點(diǎn)逐步恢復。

二是一季度經(jīng)濟增長(cháng)總體較快，未來(lái)大概率進(jìn)一步修復。一季度GDP同比增長(cháng)4.5%，較2022年四季度的2.9%明顯改善。一季度GDP四年復合增速為4.9%，較2022年四季度的三年復合增速4.5%也有提升。分項看，除了出口超預期外，消費需求反彈也比較快，固定資產(chǎn)投資增速一季度保持10.8%較高增速。向前看，以消費和投資為代表的內需仍有進(jìn)一步恢復空間。

三是當前物價(jià)下行有很大一部分是受到供給因素的擾動(dòng)。去年1季度受地緣政治沖突影響，全球供應鏈擾動(dòng)，大宗商品價(jià)格高企，抬高了價(jià)格基數，成為擾動(dòng)PPI重要原因。3月PPI同比降幅從1.4%擴大到2.5%，幾乎全都由基數效應引起。如果看環(huán)比，PPI在2至3月均保持持平。此外，由于去年受到疫情影響，食品價(jià)格也出現異常波動(dòng)，對今年CPI造成了影響。3月CPI漲幅較2月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，主要也是來(lái)自大宗商品和食品基數效應的貢獻。

四是內需驅動(dòng)的價(jià)格以及GDP平減指數都在改善。國內基建、地產(chǎn)投資和消費復蘇，直接拉動(dòng)的產(chǎn)品包括黑色與有色金屬、水泥、化纖、紡織、醫藥、酒類(lèi)等，這些產(chǎn)品的PPI環(huán)比在3月都是正增長(cháng)。服務(wù)作為不可貿易品，也主要受?chē)鴥刃枨罄瓌?dòng)。CPI服務(wù)分項一季度的同比漲幅是0.8%，相比去年4季度的0.5%是有所改善的。此外，作為一個(gè)更全面的價(jià)格指標，GDP平減指數同比漲幅一季度為0.5%，相比去年4季度0%是改善明顯的。

中國不存在

系統性和可持續的通縮壓力

當前中國經(jīng)濟仍在穩步復蘇之中。汪濤認為，一季度經(jīng)濟同比增長(cháng)4.5%，二季度有望在低基數推動(dòng)下進(jìn)一步回升至8%左右，下半年有望維持在5%以上。參照中國經(jīng)濟5%左右實(shí)際潛在增速，中國的整體產(chǎn)出缺口正在明顯收窄、而非擴大，這也意味著(zhù)中國并不會(huì )面臨持續的通縮壓力。

鄒瀾在央行舉行的新聞發(fā)布會(huì )上回應路透社記者提問(wèn)時(shí)強調，隨著(zhù)金融支持效果進(jìn)一步顯現，消費需求有望進(jìn)一步回暖，下半年物價(jià)漲幅可能逐步回歸至往年均值水平，全年CPI呈“U”型走勢。中長(cháng)期看，我國經(jīng)濟總供求基本平衡，貨幣條件合理適度，居民預期穩定，不存在長(cháng)期通縮或通脹的基礎。

社科院世界經(jīng)濟與政治研究所副所長(cháng)張斌也認為，中國經(jīng)濟不會(huì )陷入通縮。我國經(jīng)濟處于疫情后的復蘇階段，國內消費和投資在溫和復蘇進(jìn)程當中。一季度全社會(huì )信貸增長(cháng)較高，有助于擴大總需求。在進(jìn)一步的政策支持和市場(chǎng)內生動(dòng)力逐漸提升環(huán)境下，中國經(jīng)濟不會(huì )陷入通貨緊縮局面。

汪濤的預測更為樂(lè )觀(guān)。她認為，隨著(zhù)居民收入反彈和消費者信心逐漸修復，預計與經(jīng)濟重啟相關(guān)的消費活動(dòng)價(jià)格將進(jìn)一步上升，包括餐飲、外出、旅行、娛樂(lè )和居民服務(wù)等。

同時(shí)，隨著(zhù)房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩、房?jì)r(jià)逐漸回升，房租也可能有所上漲。對于食品價(jià)格，短期內豬價(jià)可能持續乏力，但隨著(zhù)行業(yè)產(chǎn)能進(jìn)一步去化、疊加非洲豬瘟疫情進(jìn)一步發(fā)酵，再加上疫情后餐飲消費復蘇帶來(lái)需求改善，可能催化下半年豬價(jià)上行。同時(shí)，目前對CPI食品價(jià)格有影響的鮮菜等食品價(jià)格供需因素都較為短期，難以產(chǎn)生趨勢性影響。下半年CPI平均增速可能會(huì )逐步回升至2.5%以上，全年平均增長(cháng)2%。

此外，PPI的同比通縮情況有望緩解，下半年預計同比轉正，全年小幅增長(cháng)0至0.5%。

她進(jìn)一步強調，通縮的典型特征是物價(jià)水平持續下降和貨幣信貸供應下降，同時(shí)往往伴隨著(zhù)經(jīng)濟衰退。目前與上述特征恰恰相反，今年以來(lái)的信貸貨幣供應量持續回升，新增社會(huì )融資規模連續三個(gè)月超預期強勁增長(cháng)，M2增速也持續高增。貨幣信貸政策支持走強將會(huì )有助于支撐未來(lái)幾個(gè)季度的總需求和經(jīng)濟增長(cháng)，也將在整體上支撐消費者和生產(chǎn)者物價(jià)水平。